国金证券-食品饮料行业研究周报：如何看待疫后修复投资契机？-221105

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　　投资建议
　　如何看待疫后修复下食饮板块投资契机？从定性的角度而言，疫情管控对于酒类消费的影响在于：1）场景的硬约束；2）情绪的软约束；3）外溢性至消费力疲惫。影响的层次对应酒类消费复苏的链条：1）消费场景开放；2）消费情绪回暖；3）消费力释放。相对而言，我们认为强势的品牌力+饮用场景多元化+区域分布分散化可以弱化外部冲击对于酒企实际动销的影响。次高端赛道，特别是低线次高端产品，需求场景中包含部分宴席需求，规模化的饮用场景在管控中影响首当其冲。因此，从受损需求恢复的角度而言，次高端酒企的疫后恢复斜率较陡峭，例如舍得、酒鬼等。
　　白酒：近期市场对于白酒板块的担忧我们认为可以归结为对于白酒实际需求/动销的担忧，外资持股相对集中的标的短期内资金流出的压力较高，因此从估值修复的维度看我们认为疫后修复主线下也可着重关注。目前茅五泸估值修复仍具备充足空间，且高端酒对于渠道的议价能力较高，报表端保留手段充足，业绩具备较高的确定性，建议重视当前的配置价值。此外，对于渠道处于势能上升期的汾酒等标的来说，我们认为当预期向好时，渠道、终端的加杠杆能力会助推情绪面向好，业绩释放潜力亦充足，建议着重关注。
　　啤酒：啤酒消费场景中，餐饮、夜场占比一半左右，疫情之下需求受损。我们重申，啤酒在疫情复苏主线中排序靠前，1）行业高端化逻辑尚处于早期，升级空间广、韧性强，且为供给端共同推动。今年1-2月、7-8月均已证明疫情好转后高端啤酒的弹性不容小觑。2）10月因各种原因板块调整较多，已有安全边际，看好超跌下的估值修复行情。我们认为，疫情政策变化不可能一蹴而就，而是渐进式衍进；且参考海外路径，复苏过程中难免会先伴随一段时间的恐慌和曲折。Q4虽面临疫情下数据正面催化弱、23年成本或不如前期乐观预期等问题，但局部区域和产品已开启常态化提价，世界杯、春节提前也有望带来关注度。中长期行业高端化+经营效率逻辑不变（未来几年利润增长中枢在20%+），跨期持股意愿增强。本周我们也分析了当前市场对各公司自身的担忧，期待未来各家基本面的夯实、改善。
　　食品综合：1）从弹性角度来看，在疫情下由于消费场景消失导致营收放缓的企业后续弹性较大，包括餐饮供应链以及线下连锁板块等；2）从基本面来看，Q4相对有确定性的是小零食类标的，甘源供应链梳理到位后Q4也有望冲刺放量，结合估值水平，我们推荐洽洽，关注其他公司回调机会。
　　调味品：疫后布局主线的投资机会遵循两条。1）短期确定性强的标的。由于疫情散点零发，管控形式和政策松紧较难判断，因此短期内建议布局全年业绩具备确定性的标的。我们认为调味品中C端占比高且Q4具备催化的标的表现更加稳健。从成本端的恢复来看，建议关注单一成本占比高且下降逻辑最为明确的安琪酵母。2）可攻可守，复苏弹性大的标的。疫后应优先布局餐饮供应链板块，围绕餐饮复苏主线，与消费力回暖共振：B端受益于场景复苏的同时，C端消费力回暖后亦具备更为良性的增长空间和竞争环境。重点关注调味品板块内具备餐饮供应链逻辑的标的。
　　风险提示
　　宏观经济下行风险、疫情持续反复风险、区域市场竞争风险。