国海证券-新和成-002001-三季报点评：VA价格下跌致业绩承压，多项目推动未来成长-221104

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　　事件:
　　10月25日，公司发布2022年三季报：2022年前三季度，公司实现营业收入119.10亿元，同比+12.21%；实现归母净利润30.11亿元，同比-11.23%；加权平均净资产收益率为12.50%，同比减少4.16个百分点。销售毛利率37.89%，同比减少8.73个百分点；销售净利率25.39%，同比降低6.70个百分点。
　　其中，2022年Q3实现营收36.95亿元，同比+12.86%，环比-5.43%；实现归母净利润7.97亿元，同比-17.39%，环比-21.12%；平均净资产收益率为2.95%，同比减少1.84个百分点。销售毛利率33.64%，同比减少10.08个百分点，环比减少4.24个百分点；销售净利率21.65%，同比减少8.01个百分点，环比减少4.35个百分点。
　　投资要点:
　　原料上涨及主要产品价跌背景下，公司Q3业绩承压
　　2022年Q3公司实现营收36.95亿元，同比+12.86%，环比-5.43%；实现归母净利润7.97亿元，同比-17.39%，环比-21.12%。公司业绩同环比出现下滑，一方面受部分原辅材料价格上涨影响，导致产品成本有所上升；同时主要产品维生素A价格同环比有所回落，2022年Q3，维生素A（50万IU/g）市场均价达117.32元/千克，同比-58.60%，环比-38.34%，在成本抬升及主要产品维生素A价跌背景下，公司Q3盈利下滑，其中销售毛利率达33.64%，同比减少10.08个百分点，环比减少4.24个百分点。
　　2022Q3，公司经营活动现金流入净额为12.85亿元，同比减少18.00%，主要由于原材料价格上涨所致。期间费用方面，2022Q3公司销售/管理/财务费用率分别0.86%/7.90%/0.02%，同比-0.16/4.72/-1.26pct，环比-0.02/-0.19/1.21 pct。
　　养殖盈利持续回升，看好维生素景气修复
　　受行业供给增加，下游需求弱势影响，维生素A价格持续下跌，2022年Q3，维生素A（50万IU/g）市场均价达117.32元/千克，同比58.60%，环比-38.34%，来到历史底部。而同期，维生素E市场均价达82.50元/千克，同比+4.73%，环比-6.24%。维生素主要应用于饲料添加，受养殖季节性影响，考虑高温等原因，二三季度是行业传统淡季，随着气温回落，养殖需求将有所提升。同时，据Wind，生猪养殖预期盈利近期也持续回升，从3月23日的-359.48元/吨，逐步提升至10月19日的1131.02元/吨。养殖盈利的修复有望带动养殖意愿提升，从而进一步提振饲料及维生素需求，从而带动维生素A及E的景气修复。
　　多项目同步推进，营养品及香精香料业务持续扩张
　　经过多年布局和发展，公司营养品业务已处于国内领先、国外知名的地位，成为世界四大维生素生产企业之一，产品覆盖维生素E、维生素A、维生素C、蛋氨酸、维生素D3、生物素、辅酶Q10、虾青素等。其中，维生素A产能8000吨/年（50万IU计）、维生素E产能6万吨/年（50%粉计）、蛋氨酸产能15万吨/年。同时，公司营养品和香精香料板块稳步扩张，蛋氨酸二期剩余15万吨/年生产装置预计明年6月建设完成；30000吨/年牛磺酸项目按进度建设，争取年底建设完成并开始试车；年产5000吨薄荷醇项目正处试车阶段，预计年底可出产品。随着公司营养品及香精香料产品的逐步多元化、规模化和差异化，在行业中的竞争力也持续增强。
　　盈利预测和投资评级
　　综合考虑公司前三季度业绩情况，我们对业绩进行适当下调，预计公司2022/2023/2024年归母净利润分别为38.32、50.37、61.20亿元，EPS为1.24、1.63、1.98元/股，对应PE为16、12、10倍，考虑公司后续成长性，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　政策落地情况、新产能建设进度不达预期、新产能贡献业绩不达预期、原材料价格波动、环保政策变动、经济大幅下行。