中信证券-信德新材-301349-投资价值分析报告：负极包覆材料前景广阔，行业龙头未来可期-221104

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　　公司是国内负极包覆材料领军者，产能规模、产品覆盖面、出货量均处于业内领先地位。新能源汽车及储能领域的快速发展提升负极包覆材料需求，公司突破自身产能规模瓶颈，并不断优化原料供应稳定性和降低制造成本，我们认为公司凭借产品、客户、产能等多维度运营优势，行业优势地位有望得到巩固，同时业绩有望继续增厚。预计2022/23/24年公司归母净利润为1.84/3.07/4.28亿元，对应EPS预测为2.71/4.51/6.29元。综合考虑DCF、PEG估值法，按照2022年55倍PE，给予公司目标价148元，首次覆盖，给予“买入”评级。
　　▍国内锂离子电池负极包覆材料行业领先企业。公司作为第三批国家级“专精特新‘小巨人’”企业之一，是国内锂离子电池负极包覆材料行业龙头，深耕行业多年。公司产品主要包含负极包覆材料及其生产过程中的副产品橡胶增塑剂及裂解萘馏分。根据公司战略规划，未来公司将继续向行业下游沥青基碳纤维生产领域拓展，丰富产品结构。公司具有稳定的盈利、出色的经营性现金回流能力，同时业绩不断实现突破。2021年公司实现营收4.92亿元，归母净利润1.38亿元，2017-2021年营收及归母净利润CAGR分别为39.43%和30.28%。
　　▍负极包覆材料行业景气高涨，合作共赢是行业发展趋势。随着新能源汽车销量的持续提升以及储能行业的规模化发展，锂离子电池需求高景气推动负极包覆材料需求增加。此外，由于硅碳负极材料的特性，生产过程中对负极包覆材料的单位需求量较石墨材料增多。随着硅碳负极的产业化，预计负极包覆材料需求将进一步提升，我们预计2025年全球负极包覆材料需求将达到32.14万吨，2020-2025年CAGR为48.9%。石墨负极作为包覆材料的下游行业，经过多年发展形成高度集中的格局。因此，绑定下游优质客户，将是负极包覆材料行业企业需要构筑的核心竞争力之一。不同负极包覆材料对负极性能的提升具有差异性，高温负极包覆材料对负极材料性能提升更多，因此我们预计未来负极厂商为提升其材料性能，对高端负极包覆材料的需求将不断增加。
　　▍公司突破产能瓶颈，绑定下游龙头，巩固原料供给稳定性。公司现有负极包覆材料产能2.5万吨，近年一直处于满产状态，产能瓶颈限制公司发展空间。中短期，公司规划新增3万吨产能以满足市场需求，同时强化自身的龙头地位。
　　公司与负极头部企业长期保持稳定的合作关系，有效保障公司盈利能力。此外，公司新建产线采用升级工艺，使用的原材料由古马龙树脂向上游延伸为乙烯焦油，乙烯焦油作为炼油厂的副产品，产品更为大宗，获取更容易，有助于提升公司原材料的掌控能力并降低生产成本。我们认为，公司扩大产能巩固规模优势，同时向上游产业链延展弱化原料供给风险，对公司长期稳定发展具有积极意义。
　　▍风险因素：新增产能项目建设不及预期的风险；原材料价格上涨的风险；客户高集中度的风险；新能源汽车产业政策调整导致公司盈利能力不及预期的风险；新冠肺炎疫情的负面影响风险；公司经营受宏观经济周期波动影响的风险；环保及安全生产的风险。
　　▍估值结论：公司是国内负极包覆材料领军者，产能规模、产品覆盖面、出货量均处于业内领先地位。新能源汽车及储能领域的快速发展提升负极包覆材料需求，公司突破自身产能规模瓶颈，并不断优化原料供应稳定性和降低制造成本，凭借产品、客户、产能等多维度运营优势，我们认为其行业优势地位有望得到巩固，同时业绩有望继续增厚。预计2022/23/24年公司归母净利润分别为1.84/3.07/4.28亿元，对应EPS预测分别为2.71/4.51/6.29元，当前股价对应2022-2024年46/28/20倍PE，综合考虑DCF、PEG估值法（参考行业可比公司平均估值水平，同时考虑到公司龙头地位及长期成长预期），按照2022年55倍PE，给予公司目标价148元，首次覆盖，给予“买入”评级。