长江证券-纺织服装行业2022年三季报综述：Q3品牌环比修复显著，Q4有望迎曙光-221103

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　　纺织服装行业2022年三季报综述
　　2022前三季度，A股纺服板块营收、归母同比0.8%、-14.9%、-13.2%；单Q3 + 2.1%、-8.2%。
　　品牌：疫情减缓及消费边际释放致Q3收入环比提速，利润则在费用管控强化、折扣环比收窄带动下降幅收窄明显。Q3疫情减缓及消费释放驱动全渠道客流环比回升，收入降幅环比收窄11pct，但消费弱市下同比仍低个位数下滑。利润弱于收入主因：①折扣率下降拖累毛利率1.1pct；②家纺、鞋帽部分企业因加大费用投放、负经营杠杆拖累致销售费用率+1.4pct。但在折扣率环比收紧、大众&中高端等板块强化对销售费用管控的带动下，利润降幅环比收窄46pct。
　　制造：汇率因素下价格驱动Q3制造板块收入表现仍优，开工率回落拖累利润表现。收入端，Q3外需景气回落叠加2021Q3南越疫情下部分订单回流造成的高基数，企业接单承压，但单价受益于汇率贬值幅度扩大进一步提速。受益于此Q3板块收入正增，但环比回落1.8pct。利润端，部分企业开工率下降叠加原材料价格回落下跌价损失扩大拖累净利润表现，但受益于汇兑收益增加明显，净利率下滑幅度窄于毛利率。分不同细分子板块来看：
　　收入端，Q2/Q3：纺织制造（+11.0%/+9.2%）、中高端（-16.3%/-0.3%）、大众服装（-17.9%/-4.4%）、家纺（-8.1%/-6.4%）、鞋帽（-11.2%/-8.3%）。运动高基数及疫情缓解下，流水恢复且增速优于其余子板块；中高端消费场景恢复下收入弹性释放且环比修复最为显著，板块内延续分化；大众受益于海澜男装韧性强且延续开店带动，表现相对较优；家纺消费较为承压，线上渠道增速较优。
　　利润端，纺织制造（+25.0%/+2.6%）、中高端（-48.4%/+8.4%）、大众（-70.5%/-19.3%）、家纺（-50.0%/-19.9%）、鞋帽（-208.1%/亏损扩大）。中高端毛利率韧性较强，财务费用下降驱动利润正增；大众加大折扣去库致使毛利率下滑显著，但企业加强费用管控带动销管费用率下降，板块净利率下滑幅度窄于毛利率，利润环比提速明显；家纺受益于产品生命周期较长与Q3部分直营门店恢复营业，板块毛利率与存货跌价损失表现显著优于同业，但受部分品牌加大宣发费用投放拖累，利润表现较弱。
　　行业观点
　　品牌端，展望Q4，预计零售端最差的时间已经过去，后续零售或有望边际改善。Q4行业主线仍为库存去化，考虑企业库存累积有限叠加更为灵活的供应链政策，年底前库存水平有望恢复正常，2023轻装上阵相对可期。目前龙头估值性价比高，多数公司估值已处2018年以来15%以下分位数水平，而A股品牌服装板块股息率已超过5%，防御属性明显。建议重点关注景气度较高的运动板块李宁/安踏体育/特步国际的左侧布局机会，其次关注估值低、业绩确定高、高股息率的比音勒芬/报喜鸟/波司登/富安娜等。
　　制造端，库存叠加消费羸弱，外需Q3景气回落，寻底黎明前黑暗。从接单来看，6月后企业接单趋缓，9月后放缓明显，预计2022Q4-2023Q1相对承压。股价层面，受接单承压、部分海外品牌业绩指引下调、港股流动性影响，制造虽仍在寻底，但安全边际渐强，板块PE_TTM处5年以来10.5%分位点，建议重点关注长期景气较优的运动产业链龙头申洲国际/华利集团/健盛集团的底部布局机会，其次关注格局优化或产品结构升级的伟星股份/台华新材/兴业科技。
　　风险提示
　　1、零售及制造环境恶化；2、原材料及汇率大幅波动；3、疫情反复影响开工与原材料运输。