国海证券-协鑫能科-002015-三季报点评：燃料价格高企压制业绩，换电业务加速推进-221103

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　　事件:
　　公司发布2022年三季报：2022前三季度，公司实现营业收入78.97亿元，同比下降7.55%；实现归母净利润6.6亿元，同比下降18.05%。
　　2022Q3，公司实现营业收入28.67亿元，同比增长16.19%；实现归母净利润2.72亿元，同比下降11.14%。
　　投资要点:
　　燃料成本持续高企压制业绩。截至2022年9月30日，公司并网总装机容量为3739.04MW，其中：燃机热电联产2437.14MW，风电793.90MW，生物质发电60MW，垃圾发电116MW，燃煤热电联产332MW。2022年以来，天然气、煤炭等燃料价格持续处于高位，公司通过优化运行方式，适当控制产能，最大程度保障单位产能盈利能力，导致2022年前三季度，公司结算汽量、结算电量分别同比减少11.53%和25.60%。
　　重点布局换电站业务。公司聚焦出租车、网约车、重卡、轻卡换电场景，携手吉利、宁德时代、地上铁等头部企业，重点布局发展换电业务。2021年，公司完成5座乘用车换电站建设，1座商用车换电站建设。2022年，换电站建设加速推进，目前已建成乘用车换电站32座，商用车换电站12座，商用车充电场站1座。
　　毛利率同比下降，销售费用、研发费用大幅增长。2022年前三季度，由于燃料成本高企，公司毛利率同比下降6.21pct至17.43%；同时，公司加大移动能源业务市场开拓力度及研发投入，销售费用为0.66亿元，同比增长127.07%；研发费用为0.12亿元，同比增长334.79%；两项费用合计增加0.46亿元，导致净利润同比下降。
　　盈利预测和投资评级考虑到公司三季报业绩下滑，我们下调公司盈利预期，预计公司2022/2023/2024年归母净利润分别为9.17/12.96/18.24亿元，对应PE为24/17/12倍。我们认为，公司在手项目储备充足，短期能源价格走高压制公司利润，中长期或有所好转；同时移动能源业务有望加速落地，打开新成长空间，故维持“买入”评级。
　　风险提示在手清洁能源项目落地进度不及预期；换电站建设进度不及预期；天然气价格持续走高导致毛利率下滑风险；应收账款计提减值风险；弃风限电风险；疫情反复导致用电、用汽需求不及预期风险。