德邦证券-2023年度展望之美国通胀篇：通胀下行道阻且长，23Q2或破6%-221103

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　　投资要点：
　　核心观点。我们基于三种视角对美国通胀的路径预测，预测结果显示2023年美国通胀中枢下行，23Q2或下破6%。从通胀的节奏上看，各类模型所算出的通胀读数均高于分析师一致预期，且绝对的同比增速仍然维持在相对较高的位置。这意味着，明年上半年、尤其是一季度，市场的交易或仍然趋向于通胀→紧缩逻辑。但是进入二季度末后，高基数效应、货政紧缩滞后效应的显现以及衰退预期或有的前值将使得通胀出现更快速的回落，届时对美联储Fed Pivot的呼声或有升温。
　　视角A：基于5大类目的关键函数。我们打碎美国CPI口径下传统的[食品，能源，核心商品，核心服务]分类，并将其重组为前述的[机动车，能源，广义商品，房租，广义服务]五个类目，通过分析这五大类目背后的关键函数[芯片，油价，供应链，房价，工资/通胀预期]来推演未来通胀路径的走势。预测显示，随着供应链的修复、衰退预期的升温与库存周期从被动去库到主动去库的切换，广义商品与机动车通胀将在23Q2-Q3期间出现负增长。同时，随着美联储货政紧缩久期的拉长，总需求出现更显著的收缩，导致广义服务与居住分项同比增速触顶回落。从节奏上看，美国CPI同比增速或在2023年4月跌破6%，随后延续回落，到年底跌至2.31%。
　　视角B：基于黏性vs弹性通胀。根据美联储工作论文，所有的服务以及部分商品为黏性，这些项目的价格变动频率∈[5.3,25.9]个月，最新的合计权重占比为75%。其余商品则为弹性，价格变动频率∈[0.7,4.2]个月。最新数据显示，弹性通胀已经触顶并出现较快速的回落，而黏性通胀则仍然保持加速上行的态势。假定黏性通胀延续当前高惯性的增速、弹性通胀延续当前快速下跌的势态均持续到2023年底，则可得出一个相对偏悲观的CPI路径预测：在2023年7月的CPI同比增速或将跌落回5.95%，2023年底或将跌落回4.87%。
　　视角C：基于环比中枢。假设未来一段时间，CPI始终按照同一CPI环比增速增长，那么对应的CPI同比增速应为怎样的水平。我们基于0.2%、0.4%、0.6%、0.8%四个档位推算出了四种通胀对应的情形。在最乐观的情况下，假定通胀按照0.2%环比中枢维持1年，则在2022年高基数效应的加持下，美国CPI同比增速将在2023年6月回落到2%，而在通胀广度与久期强化的时期，0.4%的环比中枢应是更加合理的预测描绘路径。按照0.4%的通胀环比中枢进行预测，美国通胀同比增速或将在2023年3月跌至5.74%，6月触及3.83%的低点。
　　风险提示：美国经济衰退风险；模型预测偏差风险。