中信证券-壹石通-688733-2022年三季报点评：业绩短期承压，等待新产能释放-221103

《中信证券-壹石通-688733-2022年三季报点评：业绩短期承压，等待新产能释放-221103（5页）.pdf》由会员分享，可在线阅读，更多相关《中信证券-壹石通-688733-2022年三季报点评：业绩短期承压，等待新产能释放-221103（5页）.pdf（5页精品完整版）》请在悟空智库报告文库上搜索。

　　公司发布2022年三季报，2022年前三季度实现营收4.54亿元，同比+64.5%；归母净利润1.17亿元，同比+80.0%；扣非归母净利润1.01亿元，同比+64.6%。
　　其中，2022年Q3实现营收1.60亿元，同比+42.9%，环比+13.6%；归母净利润0.33亿元，同比+48.3%，环比-18.4%；扣非归母净利润0.29亿元，同比+37.0%，环比-14.7%。局部疫情影响下，公司新产线产能投放进度受影响，叠加新增确认股份支付费用，公司的业绩短期承压。但我们认为，随着2023年公司新增电子材料产能开始释放、燃气动力直供及工艺降本措施相继落地、股权支付费用计提完成，公司的营收和盈利能力有望迎来显著提升，多成长极将开始放量。长期来看，公司在勃姆石行业的龙头地位不变，随着新产能的释放以及盈利能力的改善，我们依旧看好公司业绩在未来保持高速增长。考虑到公司产能释放受限，我们调整公司2022/23/24年EPS预测至0.83/1.67/2.55元(原预测为1.28/2.64/4.45元)。选取锂电产业链各环节的龙头公司天奈科技、恩捷股份、宁德时代、信德新材作为可比公司，考虑到公司所处的锂电行业为成长型行业，给予壹石通行业平均PEG=0.46倍（采用wind一致预期），目标市值为115亿元，对应目标价57元/股，继续推荐，维持“买入”评级。
　　▍事项：公司10月27日发布2022年三季报。对此，我们点评如下：
　　▍Q3业绩略低于市场预期，股份支付费用影响盈利能力。2022年前三季度实现营收4.54亿元，同比+64.5%；归母净利润1.17亿元，同比+80.0%；扣非归母净利润1.01亿元，同比+64.6%。其中，2022年Q3实现营收1.60亿元，同比+42.9%，环比+13.6%；归母净利润0.33亿元，同比+48.3%，环比-18.4%；扣非归母净利润0.29亿元，同比+37.0%，环比-14.7%。根据公司公告推算，2022年Q3电池材料收入1.32亿元，我们预计公司2022年Q3勃姆石出货量约为7000吨，则对应勃姆石单吨价格约为1.9万元/吨，单价环比有所下降；扣非单吨净利为3663元/吨，主要受股份支付费用拖累，若考虑将该部分加回，则扣非单吨净利约为4500元/吨，环比Q2小幅下降。
　　▍毛利率小幅下降，新增确认股份支付费用，期间费用率环比增加。2022年前三季度公司整体毛利率41.5%，同比-1.77pcts。其中，2022年Q3公司毛利率为39.8%，同比-3.20pcts，环比-1.54pcts，小幅下降。公司2022年Q3期间费用率为17.7%，同比-1.77pcts，环比+3.65pcts。其中：销售费用率为2.54%，同比-0.22pct，环比+0.42pct；管理费用率为7.81%，同比-2.21pcts，环比+0.44pct；研发费用率为7.49%，同比+0.92pct，环比+1.99pcts；财务费用率为-0.11%，同比-0.26pct，环比+0.81pct。公司期间费用率环比有所增加，主要系公司在三季度新增确认了758万元股份支付费用，计入销售费用、管理费用、研发费用等科目，拖累期间费用率。
　　▍勃姆石：下游高景气度叠加渗透率提升，公司技术领先享先发优势，扩产、降本措施进一步拓宽护城河。勃姆石化学式为γ-AlOOH，公司产品用于锂电池隔膜和极片边缘涂覆，增强其热稳定性和抗穿刺性。凭借性能、成本上的优势，勃姆石在无机涂覆中的占比有望提升，并且无机涂覆及涂覆隔膜占比未来有望继续提升。随着新能源汽车、储能对于锂电池旺盛的需求，叠加勃姆石渗透率提升，预计拉动勃姆石需求2021-2025年CAGR达59%，市场空间约40亿元。公司为全球勃姆石龙头，2021年全球市占率超50%，国内市占率超80%。勃姆石属于惰性材料，产品粘性强。公司勃姆石技术领先，于2014年率先导入宁德时代供应链，产品指标随客户需求不断迭代升级，粒径、异物水平指标优于同行。当前公司更小粒径的超薄涂覆勃姆石产品已经进入产品验证阶段，打造产品代际差。随着公司产能扩张及主动降本措施落地，公司护城河将进一步扩大。
　　▍电子功能粉体材料：Low-α技术领先聚焦电子填料中高端市场，新能源车应用有望打开新增长点。传统应用上公司产品主要应用于芯片封装填充材料、覆铜板填充材料。新材料在线预测国内芯片封装填充材料及覆铜板填充材料市场2021-2025年增速CAGR约12%；新能源车应用上公司产品应用于界面导热材料填料，随着新能源车销量快速增长，我们预计国内新能源车用导热材料填料2021-2025年CAGR达52%。电子功能填料行业处于日本企业垄断格局，公司为国内少数高端市场合格供应商。传统应用上，公司凭借low-α技术打破日本企业对于高端市场的技术垄断，聚焦高利润的中高端市场，产品质量受大客户肯定；新能源车应用上，公司产品型号齐全，勃姆石积攒行业口碑使公司易于开拓新能源车行业客户，有望打开新能源车应用第二增长点。
　　▍阻燃材料：传统电线电缆阻燃产品销量稳定，新能源车电池包阻燃材料有望成为新增长极。公司阻燃产品为无极阻燃材料粉体，传统应用上主要应用于电线电缆阻燃，电线电缆阻燃剂需求稳中有升。新材料在线预计电线电缆阻燃剂需求到2025年CAGR约8%，公司传统应用产品随行业自然增长而增长。新能源车应用上，公司产品应用于电池包防火阻燃材料陶瓷化硅橡胶的成瓷化填料。
　　当前阻燃技术路线众多，陶瓷化硅橡胶兼具常温耐压抗震、高温坚硬耐火特性，有望成为主流方案。公司为无机粉体材料研发型公司，各主营业务的底层技术有关联性，同时公司具备多年防火阻燃材料经验，有望针对新能源车应用快速迭代，新能源车用阻燃材料有望成为公司新增长极。
　　▍风险因素：下游需求增长不及预期的风险；技术路线变动的风险；竞争格局恶化风险；公司的客户拓展不顺利风险；公司产能建设进度的不确定性。
　　▍盈利预测、估值与评级：局部疫情反复的影响下，公司新产线产能投放进度受影响，叠加2022年三季度新增确认股份支付费用，公司三季度营收及盈利能力略低于市场预期。但长期来看，公司在勃姆石行业的龙头地位没有改变，随着新产能开始释放、多种降本措施相继落地、股权支付费用计提完成，公司业绩未来依旧将保持高增长。考虑到近期局部疫情反复的影响，公司新产线产能释放不及预期，我们调整公司2022/23/24年EPS预测至0.83/1.67/2.55元(原预测为1.28/2.64/4.45元)，现价对应PE 54/27/18倍。公司是勃姆石全球龙头，我们选取锂电产业链各环节的龙头公司天奈科技、恩捷股份、宁德时代、信德新材作为可比公司。考虑到公司所处的锂电行业为成长型行业，我们选取PEG估值法进行估值。其中利润增速G选取2022-2024年归母净利润复合增速（采用wind一致预期），PE为可比公司现价对应2023年PE（采用wind一致预期）。据此计算可得可比公司的平均PEG为0.46。我们预计壹石通2022至2024年归母净利润复合增速为75%，给予壹石通行业平均PEG=0.46，对应2023年34倍PE，即2023年目标市值为115亿元，对应目标价57元，维持“买入”评级。