广发证券-天融信-002212-疫情因素致营收端短期承压，费用率环比改善明显-221103

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　　公司发布22年三季报：前三季度实现营收14.6亿元，同增5.3%；归母净利-4.2亿元，上年同期为-0.9亿元；扣非归母-4.6亿元，上年同期为-1.0亿元。Q3:营收5.8亿元，同减14.8%；归母净利-2.1亿元，上年同期为0.89亿元；扣非归母-2.2亿元，上年同期为0.84亿元。
　　在疫情防控及下游预算承压的背景下，公司营收端增速放缓；Q3营业成本增长较明显，或与云计算业务营收占比快速提升有关（1-9月云计算收入同增300%），公司以超融合等产品形态切入混合云蓝海市场并持续兑现高成长预期，而云计算业务在推广初期毛利率较低亦符合产业规律，不必对公司短期盈利下降做过度悲观解读。
　　22年第三季度，销售费用2.0亿元，同比增加23.1%；研发费用2.2亿元，同比增加4.4%。季度环比来看，Q3季度销售费用率与研发费用率分别较Q2下降7.9pct、1.8pct。可见公司在Q3仍保持较高的市场端费用投入水平，对短期利润产生一定影响，但加强渠道建设的成效已开始显现，Q3销售费用率环比已有明显收窄。
　　Q3季度经营活动现金流量净流出增加，为-3.4亿元，上年同期为-0.45亿元。疫情因素致公司回款节奏延后，结合网安行业规律，经营性现金或将在Q4集中流入。
　　盈利预测与投资建议。预计2022-2024年EPS分别为0.34、0.51、0.66元/股，公司近3年持续加大在研发和销售上的投入力度，未来2年，是竞争力持续强化、基本面提升的过程。根据可比公司，给予22年28倍PE，对应合理价值为14.17元/股，维持“买入”评级。
　　风险提示：市场竞争或加剧，未来头部公司之间的竞争格局仍有不确定性；四季度及后续政府类客户支出受疫情及财政影响存在不确定性；云计算业务快速增长或影响整体毛利率水平。