中信证券-海信视像-600060-2022年三季报点评：面板下行叠加结构升级，利润增长超预期-221103

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　　公司发布2022年三季报，2022Q1-3实现营业总收入325.1亿元，同比4.2%；归母净利润11.1亿元，同比+76.9%；扣非归母净利润8.5亿元，同比+128.0%。其中，2022Q3单季度实现营业总收入123.0亿元，同比5.1%；归母净利润5.1亿元，同比+116.2%；扣非归母净利润4.5亿元，同比+171.5%，Q3利润端超预期。公司传统彩电业务高端化升级持续推进，叠加面板价格下行传导，盈利能力显著提升，份额方面稳重有进，彩电龙头地位进一步巩固。未来随着新显示业务收入占比的提升，公司有望加强一体化产业链竞争力，构筑大显示时代核心壁垒。维持公司2022-2024年归母净利润预测分别为16.4/19.0/21.7亿元，给予公司2022年13xPE，对应目标价16.4元，维持“买入”评级。
　　▍收入韧性十足，Q3利润超预期。公司发布2022年三季报，2022Q1-3实现营业总收入325.1亿元，同比-4.2%；归母净利润11.1亿元，同比+76.9%；扣非归母净利润8.5亿元，同比+128.0%。其中，2022Q3单季度实现营业总收入123.0亿元，同比-5.1%；归母净利润5.1亿元，同比+116.2%；扣非归母净利润4.5亿元，同比+171.5%。整体来看，公司收入端稳健，在海内外消费大环境景气度较低的背景下维持较强韧性；利润方面，公司高端化结构升级战略成效显著，新显示业务快速增长，收入结构得到优化，叠加面板端成本下行，公司盈利水平大幅改善，国内彩电龙头地位得到巩固，2022Q3利润增长超预期。
　　▍高端化结构升级推进，国内彩电龙头地位持续巩固。公司深耕新显示技术与大屏显示方案，产品销售结构持续优化，市场份额进一步提升。根据奥维云网数据，海信品牌2022Q1-3线下ASP同比增长18.5%，其中Q3单季度实现全渠道销额/销量分别同比-4.4%/+17.0%，线上/线下销额市占份额均位列行业首位，分别同比+2.9pcts/+2.3pcts，彩电龙头地位得到巩固。公司海信、东芝以及VIDDA三大品牌定位清晰，实现差异化卡位，渠道兼具广度与深度，营销打法多样，我们预计未来三大品牌的市场份额均仍将稳中有进。此外，公司9月20日发布全新ULEDX显示技术平台，推出U8H、UX等旗舰新品，引领行业画质向更高水准迈进，高端化战略持续推进。随着卡塔尔世界杯赛事的到来，全球彩电行业需求有望获得提振。海信作为全球彩电龙头及世界杯赞助商，有望从中显著受益。
　　▍面板价格下行叠加结构升级，公司盈利能力显著改善。受益于主要尺寸面板价格下行的传导及产品结构升级（彩电高端化，新显示业务占比提升），公司2022Q1-3实现毛利率17.8%，同比提升2.2pcts，其中Q3单季度实现毛利率18.1%，同比提升3.3pcts，考虑到目前面板价格处于三年来历史低位（10月32--/43--/55--尺寸面板价格同比分别-34%/-36%/-44%，Wind数据口径），我们预计后续公司利润端有望实现较大弹性。费用率方面，公司销售费用投放效率优化，持续加码新显示技术及新显示产品的研发投入，Q3单季度公司销售/管理/研发/财务费用率分别同比-0.2 /+0.1 /+0.9 /-0.3pct至6.9%/1.4%/4.5%/-0.3%。利润率方面，公司2022Q3实现归母净利率4.2%，同比+2.3pcts，环比+1.2pcts，受益于新显示业务的占比提升及彩电产品结构升级，公司盈利能力有望稳步提升。
　　▍显示产业横纵拓展，打开全新成长空间：公司横纵布局激光显示、显示芯片、商用显示等新显示业务，新业务增长空间大，增速快，盈利能力更强。激光电视显示性能优，市场空间大，契合年轻消费群体影音娱乐需求有望成为超大观影主流方案。公司深耕RGB三色激光显示技术，专利储备丰富，技术引领行业，2022H1以49.5%的出货量市占率蝉联全球第一（Omdia数据）。另外公司纵向发展显示芯片，现已形成四大产品线，实现五代显示画质处理芯片的量产。商显方面，公司基于家用场景多年积累的优势横向拓展“智慧教育、智慧办公、智能显示”三大商用场景，通过一体化解决方案快速起量。预计随着新业务占比提升，有望持续带动公司利润改善，且能够帮助企业加强一体化产业链竞争力，构筑大显示时代核心壁垒。
　　▍风险因素：面板价格大幅波动；市场竞争加剧；需求不及预期；公司新显示业务拓展不及预期；公司激光显示技术降本节奏不及预期风险。
　　▍投资建议：公司是大显示时代领军企业，从硬件到软件全产业链布局，现已形成相互协同又独立发展的智慧显示终端和新显示业务产业结构：1）传统彩电业务产品渠道行业领先，全球创牌战果不菲，根据其公告未来公司将发力大屏显示及新显示技术，结构升级有望带动盈利能力提升。同时公司依托硬件用户基础，积极拓展云服务业务，改变传统硬件盈利模式，实现流量变现；2）此外，公司横纵布局激光显示、商用显示以及显示芯片等新显示业务，新业务增长空间大，增速快，盈利能力强，随着占比提升，有望持续带动公司利润改善。我们维持公司2022-2024年归母净利润预测分别为16.4/19.0/21.7亿元，结合可比公司（视源股份、鸿合科技、光峰科技、极米科技、创维集团、TCL电子，2022年平均估值20x）估值及我们对公司业绩增速的预测，出于审慎原则（考虑到公司传统彩电业务占比较高，且海外业务占比较高，海外需求疲软背景下给予相对审慎的估值），给予公司2022年13x PE，对应目标价16.4元，维持“买入”评级。