海通国际-桐昆股份-601233-长丝销量稳定增长，景气底部影响盈利-221102

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　　 3Q22盈利下滑。公司发布2022年三季报，前三季度实现营业收入471.89亿元，同比减少6.27%；实现归母净利润19.35亿元，同比下降68.59%。其中，三季度实现营业收入173.37亿元，同比下降14.01%，环比增长2.84%；实现归母净利润-3.66亿元，同比下降118.06%，环比下降145.86%。
　　涤纶长丝：销量稳定增长，单吨盈利下滑。2022年三季度，公司长丝产量202万吨，同比+3.6%，环比-1.8%；销量205万吨，同比+9.2%，环比+9.0%。三季度下游织机开工率维持低位，聚酯需求疲软，盈利承压。根据我们测算，3Q22公司长
　　丝单吨净利润-214元/吨，盈利回落。
　　浙石化：三季度油价下跌、石化产品价差收窄，盈利承
　　压。2022年三季度，公司对联营企业和合营企业的投资收益0.73亿元，同比-94%，环比-89%。我们认为浙石化盈利下滑主要由于：（1）三季度受下游需求不足的影响，多数石化产品
　　价差收窄，“乙烯-石脑油”平均价差191美元/吨，同比-42%，环比-33%，为2012年以来单季度最低水平。（2）三季度国际油价震荡下行，布伦特油价从115美元/桶降至88美元/桶，下跌26美元/桶（-23%），我们认为油价下跌加大炼化行业库存损失压力。
　　浙石化分红，改善现金流。2022年9月16日，公司发布公告，浙石化向全体股东派发现金红利50亿元，按照出资比例，
　　公司收到现金分红款10亿元，有助于改善公司现金流。
　　PTA-涤纶产能稳步扩张，巩固龙头地位。截至2022年上半年，公司PTA产能420万吨/年；聚合产能900万吨/年，涤纶长丝产能950万吨/年，位列行业第一。根据公司现有项目规
　　划，未来公司PTA产能将达到920万吨/年，长丝（短纤）产能超过1500万吨/年。
　　盈利预测与投资评级：由于3Q22公司长丝单吨净利润下降，石化产品价差收窄，影响盈利。我们预计公司2022-2024年归母净利润分别为26亿元、50亿元和60亿元(前期预测为56/90/105亿元)，EPS分别为1.08、2.08、2.50元（前期预测为2.33/3.72/4.36元），2022年BPS为15.84元（前期预测BPS为16.96元）。参考可比公司估值水平，给予其2022年18倍PE，对应合理价值19.44元（前期目标价20.97元，基于2022年9x市盈率, -7%），对应2022年PB 1.2倍，维持“优于大市”评级。
　　风险提示：产品价格大幅波动；新项目进度不及预期；浙石化
　　炼化项目盈利波动。