华泰证券-中国联通-600050 -联手腾讯设立混改公司；基本面向好-221103

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　　与腾讯携手设立混改公司，进一步激发产业数字化发展潜力据国家市场监管总局10月27日发布的文件：联通创新创业投资有限公司与深圳腾讯产业创投有限公司新设合营企业获批准，合营企业将主要从事内容分发网络（CDN）和边缘计算业务，联通创投/腾讯产投/员工持股平台将分别持有48%/42%/10%的股份。我们认为此次合作将进一步激发公司在产业数字化领域的发展潜力，预计其A股22-24年的归母净利润为77.2/86.0/94.1亿元，预计H股归母净利润为173.4/193.2/211.3亿元。考虑到国内外运营商收入结构差异及美国13959号行政令的影响，给予A股0.90倍2022年PB（全球平均：1.31），对应目标价4.43元，维持“增持”评级；给予H股0.45倍2022年PB，对应目标价5.63港元，维持“买入”评级。
　　联通的网络/客户资源优势与腾讯的技术优势互补
　　自2017年腾讯成为公司战略投资者以来，两公司即在产业数字化领域展开稳定合作，据公司官网，此前两公司主要合作方式有：1）共同建设数据中心；2）腾讯基于自身能力，向联通“沃云”提供公有云技术支撑等。我们认为，此次新混改公司设立将进一步促进中国联通网络/客户资源优势与腾讯的技术优势互补。截至1H22，联通云已实现31省覆盖，公司预计2022年IDC机架将达到34.5万架，算力规模将提升43%；截止目前，腾讯云已形成了从IaaS到SaaS全链条覆盖，由400多款产品铸就的完整产品体系。
　　联通云业务收入翻倍，产业互联网已成第一增长引擎
　　2022年以来，公司新旧动能转换趋势加快，9M22公司产业互联网同比增长29.9%至532亿元，已成为公司收入增长第一引擎。其中，联通云收入同比增长142%至269亿元，截至1H22，公司服务超100个地市级政务云，超200个卫健委，在56个城市建成医疗云节点，在政企领域客户资源优势显著。我们认为，联通与腾讯联合设立新混改公司后，其在云计算/大数据/IDC等业务上的优势将进一步凸显，助力其产数业务延续高增长态势。
　　基本面持续向好，有望迎来价值重估
　　近年来公司收入稳健增长，盈利水平快速提升，2020-9M22公司A股归母净利润分别同比增长10.8%/14.2%18.7%，基本面持续向好。利润分配方面，公司1H22首次派发中期股息每股0.165元，同比提升37.5%。11月2日公司A股PB为0.76倍，H股PB为0.29倍，低于全球运营商平均水平1.31倍。我们认为此次与腾讯携手设立混改公司后，公司产业数字化业务将持续快速发展，在基本面改善及派息率提升背景下，公司有望迎来价值重估。
　　风险提示：1）ARPU改善幅度低于我们预期；2）5G资本支出超出我们预期；3）竞争加剧；4）公司采取更为保守的股息政策。