中泰证券-社服零售行业：社服零售板块海外复苏梳理-221101

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　　核心观点：本篇报告主要梳理海外社服零售相关板块修复节奏与幅度，帮助我们理解未来国内复苏时相关板块基本面复苏节奏与幅度的差异。
　　全球防疫政策逐步宽松，国际客流逐步恢复。根据UNWTO数据，主要发达国家和地区的国际客流自2021年以来缓慢恢复。22年以来，全球经历奥密克戎毒株感染人数高峰，但仍有多国陆续放开出入境限制，我们得以观察政策放松后的客流表现。至2022年7月，从全球看国际客流已恢复至2019年的72%。单看美国而言，其出行人数恢复好于国际客流情况，其国内洲际公路吞吐量已恢复至2019年100%水平，航空出行恢复至2019年90%以上。
　　以美国为例，疫后相关板块股价超额收益表现经历四个阶段。超额收益表现较好的阶段并非是最后的全面放开期，而是由严格防疫政策到逐步放开阶段：1）严格居家阶段（2020/01/02-202004/16），大部分相关标的股价深度下探，零售板块一枝独秀，餐饮有所分化。2）首次放开到再收紧阶段（2020/04/16-2021/01/25），大部分相关标的超额收益明显，仅前期涨幅较大板块有回调。3）逐步放松阶段（2021/01/25-2022/03/02），各板块超额收益出现分化，酒店板块创新高。4）全面放开阶段（2022/03/2-2022/10/25），相关标的超额收益有所回调，部分餐饮股走出独立行情。
　　复苏观察与对比。从美国国内复苏情况看，餐饮、酒店在收入端都已超越2019年水平，但其中也有通胀等价格变化的因素影响。复苏节奏而言，餐饮需求相较于酒店恢复更快，但在利润端，酒店复苏整体好于餐饮。结构上看，快餐恢复好于正餐，休闲旅游恢复好于商务出行。从全球布局的龙头企业而言，景区与人服企业收入端已恢复至2019年水平，免税龙头收入端恢复至2019年80%左右。其中人服企业在复苏过程中展现出阶段性的高弹性特征。
　　投资建议。餐饮、景区、免税为线性复苏，随客流修复而修复，疫情只是扰动，产业结构受疫情影响不大，核心依然是关注优质企业自身经营，推荐九毛九、中国中免；酒店、人服、珠宝疫后预计出现非线性弹性，酒店龙头受益于行业出清，人服行业受益于灵工弹性，珠宝行业受益于结婚需求回补，板块整体或有超额收益。而其中，估值吸引力来看，当前A股珠宝估值处于历史低位，人服行业经历了显著调整，酒店行业疫情期间已具有显著超额收益，从疫后股价修复空间而言，我们认为珠宝>人服>酒店。
　　风险提示事件：（1）疫情恢复节奏与防控政策较难预判；（2）宏观经济的与整体消费力的影响；（3）研报使用信息更新不及时的风险。