广发证券-证券行业：市场下行业绩回落，锻造中性资配能力将成新命题-221102

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　　核心观点：
　　22Q3行业整体业绩下滑，盈利向头部集中，资产集中度稳定。2022前三季度41家上市券商实现营业收入和归母净利润3710.38亿元、1021.25亿元，同比-21.0%和-31.2%。41家上市券商中，归母净利润CR3/ CR5分别为32.1%/44.7%；总资产CR3/ CR5分别为27.5%/40.2%；盈利向头部集中，资产集中度稳定。
　　市场交投情绪下行，泛零售业务回落。①2022Q1-3全行业41家上市券商经纪业务实现净收入869.6亿元，较去年同期1040.3亿元同比-16.4%，佣金率延续下行。2022年前三季度累计新发基金9851亿份，同比-54.5%，其中股混型基金占比27.9%，占比较去年同期下滑39.2pct。②基金资产净值达26.59万亿元，同比+11.23%。合并口径下41家上市券商资管业务收入336.10亿元，同比-3.8%。③两融余额下行，年内结构优化。2022Q3两融余额达15383亿元，同比-16.5%，41家上市券商实现利息净收入436.36亿元，同比-5.8%。
　　IPO常态化带动投行收入稳定增长，投行业务集中度持续提升。2022前三季度41家券商投行业务净收入429.98亿元，同比+5.4%。科创板表现拖累资本化业务，跟投浮盈下行显著，仅4家上市券商浮盈超1亿，其中建投凭借晶科能源等项目年内浮盈近14亿元。
　　自营投资业务收益受挫，金融投资资产规模增速放缓。今年以来，市场行情波动较大，对投资收益的扰动明显。2022前三季度41家券商自营收入595.28亿元，同比-52.1%。仅七家券商自营收入同比降幅小于10%。截至Q3，合计金融投资资产为51673亿元，同比+14%，增速放缓。但衍生金融资产合计达到1479亿元，同比+90%。场外衍生品业务规模持续扩大，存出保证金占比提升。截至2022年9月，场外衍生品初始名义本金规模21207.74亿元，同比+11.8%，其中期权、互换分别占比56.2%和43.8%。41家上市券商累计存出保证金3836.98亿元，同比+14.5%。
　　投资建议：估值水平与机构持仓双低，建议关注。证券板块估值及机构配置均处低位，证券板块的公募基金持股比例三季度末已降至0.81%，而资本市场深化改革持续推进，随着直接融资占比提升、机构投资者壮大，财富管理长期趋势不改，证券公司机构化、国际化、头部化的发展趋势下孕育配置机会。建议关注：一是财富管理业务上具有优势的券商，如兴业证券（A）、东方财富（A）等；二是机构化业务上具有优势尤其是具有非方向性资配能力的券商，如中信证券（A/H）、中金公司（H）、华泰证券（A/H）、国泰君安（A/H）等。
　　风险提示。行业及公司经营风险，如经济下行、监管政策强化、二级市场波动导致业绩不达预期、交易对手方信用风险等。