华安证券-北方稀土-600111-扣非环比增长，稀土价格企稳有望驱动业绩提升-221101

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　　事件：公司披露2022三季报2022年前三季度营业收入279.98亿元，yoy+16.22%；实现归母净利润46.31亿元，yoy+47.07%。单季度看，Q3实现营业收入78.69亿元，yoy-16.02%，qoq-23.74%；实现归母净利润15.04亿元，yoy+35.13%，qoq-4.12%；实现扣非利润15.97亿元，yoy+54.82%，qoq+15.23%。量价双降，营收及净利环比下降
　　量：根据产品经营数据，Q3稀土氧化物、稀土盐类、稀土金属销量分别为4175、11106、5227吨，同比分别-48%、-42%、+21%，环比分别-49%、-29%、-9%。
　　价：Q3氧化镨钕均价73万元/吨，yoy+23%，qoq-20%；金属镨钕均价89万元/吨，yoy+21%，qoq-20%。
　　通过量价数据不难看出，环比量价双降，且降幅较高，因此表现出营收和归母环比下降，但通过毛利率反而环比有所提升，我们推测是产品结构中销售了更多镨钕类稀土产品，由于经营数据仅披露整体氧化物和金属数据，包含较大部分的价格较低的镧铈产品，所以仅以销量数据来测算业绩稍有出入。
　　第二批配额增量中98%流向北方稀土，量价皆企稳根据第二批配额，整体看，全年指标21万吨，增加4.2万吨，同比增25%；而去年增量2.8万吨，增速为20%。分集团看，北方稀土全年获得配额14.17万吨，占整体配额的74%；配额较去年增加4.13万吨，占整体增量的98%。
　　我们认为前期产销量有所下滑主要是与市场整体景气程度有关，首先是买涨不买跌，稀土价格快速下跌的情况下贸易商和加工企业进货保持观望、谨慎购买；其次，受宏观经济形势及疫情影响，空调、消费电子等传统磁材应用领域增速不及预期，对需求量和价格也产生一定压制，中低档产品和规模较小的磁材厂采购有所下滑，随着价格在经历7-8月快速下滑后在9月开始有所企稳，市场交易相对更加活跃，叠加新能源等需求带动，价格中枢持续上移，我们认为量增优势叠加价格企稳有望驱动Q4业绩向好。
　　精矿成本可能有所提升，展望业绩仍具有不确定因素在6月22日时，公司曾公告称，拟从7月1日开始，与包钢股份的稀土精矿交易价格将提升至39189元/吨（REO=50%），但此后被临时股东大会否决。但10月26日公司再次公告，稀土精矿价格自7月1日起调整为37230元/吨（REO=50%），2022年交易量仍不超过23万吨，以此测算的稀土精矿交易成本预计将由年初的70亿元提升至85亿元（含税），我们预计精矿涨价是大概率事件，因为年度业绩存在一定的不确定性。
　　投资建议：公司在冶炼端独家采购白云鄂博尾矿库打造资源+成本优势，配额高占比驱动稀土产品放量；下游一体化产业链发展，做大做强下游稀土功能性材料；加强资本运作力度，进一步提升稀土龙头话语权。我们预计2022-2024年，公司分别实现营收372亿元、416亿元、456亿元，同比分别+22%、+12%、+10%；实现归母净利润71亿元、80亿元、89亿元，同比分别+39%、+12%、+11%；对应当前股价的PE分别为14X、12X、11X。维持“买入”评级。
　　风险提示：稀土价格不及预期风险，配额指标不及预期风险，稀土磁材的下游新能源汽车及风电等领域需求不及预期风险