中信证券-新巨丰-301296-2022年三季报点评：业绩符合预期，国产替代逻辑延续-221101

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　　2022Q3公司收入/净利润同比+28%/+36%，主要系大客户供应份额持续提升及产能扩张带动。原材料价格高位背景下公司毛利率依旧承压，但严格费用管控下公司Q3净利率同比提升0.7pct。展望Q4及明年，我们预计公司有望受益原材料价格回落或通过调价对冲实现盈利修复。长期看好公司作为无菌包装行业内资龙头企业，随国产替代趋势不断提升市场份额。维持“买入”评级。
　　▍Q3收入/净利润同比+28%/+36%，业绩符合预期。公司公布2022年三季报，报告期内实现营业收入11.22亿元，同比+30.1%；实现归属净利润1.22亿元，同比+4.0%，对应归属净利率10.9%，同比-2.7pcts。其中Q3实现营业收入4.27亿元，同比+27.8%；归属净利润0.50亿元，同比+35.8%，对应归属净利率11.8%，同比+0.7pct，符合市场预期。
　　▍大客户供应份额持续提升，产能扩张支撑业绩增长。需求端，三四季度为下游液态奶及非碳酸饮料行业消费旺季，下游客户提前备货需求支撑业绩增长。据公司招股说明书披露，2022年7月公司新增十余家伊利工厂订单，料带动公司对伊利供应份额进一步提升。供给端，根据其招股说明书，6月底公司产能已提升至130亿包。8月IPO后募投项目“50亿包无菌包装材料扩产项目”料在充足募投资金支持下于2022年底顺利达产，公司预计年底将达成180亿包产能，比2021年底提升约70%。产能的持续扩张料支撑公司销量持续增长，带动收入端维持高增速。
　　▍原材料价格高位运行，严费用管控助净利率提升。2022年前3Q毛利率/净利率分别为20.1%/10.9%，同比-9.5/-2.7pcts；单Q3毛利率/净利率同比分别-7.8/+0.7pcts至18.2%/11.8%。Q3公司虽通过改善多项工艺措施实现降本增效，但毛利率依旧承压，我们判断主要系原材料价格维持高位及枕包占比下滑影响。但公司凭借严格的费用管控能力，期间费用率（含研发费用率）同比-6.0pcts，带动净利率同比提升。其中销售/管理/研发费用率分别为4.2%/3.0%/0.6%，同比-0.8/-2.2/-0.2pcts，财务费用率-2.5%主要系募集资金存款利息收入增加所致。展望Q4及明年，伴随海外浆厂新增产能逐步释放，原材料价格或有回落；若原材料价格持续维持高位，基于公司的调价机制，亦有望通过涨价进行对冲，预计盈利端有望迎来修复。
　　▍风险因素：大客户依赖度高；公司第一大客户曾为关联方；无菌包装市场竞争加剧；无菌包装行业需求增速放缓；无法适配灌装机；原材料价格大幅上涨；行业或客户出现食品安全问题。
　　▍投资建议：公司作为无菌包装行业内资龙头企业，随国产替代趋势不断提升市场份额。我们维持2022-2024年公司营业收入预测为16.21/21.70/27.82亿元，同比+30.5%/33.9%/28.2%；维持归母净利润预测为2.08/3.13/4.09亿元，同比+32.6%/+50.3%/+30.4%；对应2022-2024年EPS预测为0.50/0.75/0.97元/股。参考可比公司2023年PE估值水平（奥瑞金12x；宝钢包装18x；昇兴股份14x；恩捷股份19x，基于wind一致预期），考虑到公司作为无菌包装行业内资龙头企业，相较可比公司在成长性、盈利能力、技术难度上均具备明显优势，应予一定的估值溢价，给予公司2023年23x PE，对应目标价17元（维持），维持“买入”评级。