中信证券-中远海能-600026-2022年三季报点评：Q3外贸油运利润转正，看好未来两年油运景气周期-221101

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　　2022Q3公司归母净利润扭亏为盈，毛利率同比提升10.8pcts至15.3%，料中东和美湾原油出口增加、国内原油进口持续恢复和VLCC运力分布调整为主要影响因素。2022Q3外贸油运毛利专负为正提升至3.3亿元，外贸原油和成品油业务营收分别同比增长101.8%和127.3%，公司充分利用内外贸兼营船舶优势进行运力调配，船队结构持续优化。2022Q3主营业务成本增幅低于收入11.3pcts，公司深挖降本增效潜力并做好燃油消耗管理。随着供给端持续收紧，考虑国内原油进口需求有望持续恢复，对俄油禁运制裁生效前欧洲潜在补库需求或逐渐显现，叠加Q4为传统油运旺季，Q4 VLCC运价仍有望维持相对高位。建议关注禁运制裁生效节点、补库存周期拐点临近和地缘政治事件对运距和拆船量的影响，2023~24年油运向上景气周期确定性强，维持“买入”评级。
　　▍Q3归母净利润环比Q2增长259.5%，料受益于中东和美湾原油出口增加、国内原油进口需求持续恢复和全球VLCC运力分布调整。2022Q3公司营收同比增长53.9%、至48.9亿元，归母净利润同比扭亏为盈，环比Q2增长259.5%至4.8亿元，其中毛利率同比提升10.8pcts至15.3%。料一方面受益于2022Q3中东、美湾原油出口增加，同时国内原油进口需求持续恢复，VLCC三季度航次成交量同比增长49.7%至768航次。另外一方面受益于VLCC运力分布发生调整，大西洋市场表现活跃吸引部分运力西移，2022Q3位于苏伊士以西的VLCC数量占比环比Q2增长2.2pcts。近期随着11月上旬的货盘集中投放，VLCC运价再次出现跃升，10月17~10月21日VLCC平均日收益环比增长27%至79496美元/天，其中TD3C（中东-中国）平均日收益环比增长60%至71651美元/天，突破年内高点。
　　▍Q3外贸油运毛利转正，公司充分利用自身内外贸兼营船舶优势进行运力调配，船队结构持续优化。2022Q3公司外贸油运营收同比增长113.3%至30.9亿元，毛利转负为正提升至3.3亿元，其中外贸原油及外贸成品油营收分别同比增长101.8%、127.3%至20.4亿元和6.3亿元。2022Q3 VLCC平均日收益环比Q2转负为正提升至31740美元/天，随着VLCC市场回暖，公司利用自身内外贸兼营船舶的优势，合理调配内外贸运力，提升整体船队效益，抓住市场高点完成成交。2022Q1-3油轮运力投入同比增长3.0%至59.3亿吨天，运输量（不含期租）同比提升5.9%至13001万吨。2022Q3公司售卖了1艘老旧Suezmax型油轮，船队结构持续优化。
　　▍Q3主营业务成本增幅低于收入11.3pcts，公司深挖降本增效潜力并做好燃油消耗管理。2022Q3公司主营业务成本同比增长36.5%，低于收入11.3pcts，增速环比Q2下降7.6pcts。公司深挖降本增效潜力，科学实施远期锁油和现货采购并做好常态化燃油消耗精益管理，成本端控制能力提升。Q3燃料费增长106.5%至15.9亿元，船员费增长17.0%至5.6亿元，修理费增长88.2%至1.8亿元。料主要受VLCC市场回暖推动航速增加带动油耗上升、疫情推动人工成本增加和集中修理等因素影响。
　　▍供给端持续收紧，对俄油禁运制裁生效节点前，欧洲潜在补库需求预计逐渐显现。VLCC新船订单三季度环比上半年仅新增2艘，VLCC在手订单占比由2022年1月的7.7%下降至9月的4.3%，供给端持续收紧。需求端上，10月19日，美国总统拜登宣布额外释放1500万桶石油，根据EIA数据，当前美国原油库存（含SPR）已下降至2001年水平，补库动能持续累积。考虑四季度为原油海运传统旺季，叠加国内原油进口需求有望逐渐恢复，Q4 VLCC运价仍有望维持相对高位。同时2022年9月9日，美国财政部（OFAC）发布的初步指导意见中，计划将对俄罗斯原油及石油产品的海上运输实施服务禁令，意见表明，对俄罗斯海运原油的禁运制裁将于2022年12月5日起生效，未来需关注禁令的生效节点，料在制裁生效前欧洲潜在补库需求逐渐显现，继续看好未来两年油运的景气周期。
　　▍风险因素：老旧船拆解量不及预期；原油价格持续维持高位；原油消费需求下降超预期；船厂产能大幅扩张;全球疫情控制不及预期；制裁实施的不确定性。
　　▍盈利预测、估值与评级：2022Q3公司归母净利润扭亏为盈，毛利率同比提升10.8pcts至15.3%，料中东和美湾原油出口增加、国内原油进口持续恢复和VLCC运力结构调整为主要影响因素。2022Q3外贸油运毛利专负为正提升至3.3亿元，外贸原油和成品油业务营收分别同比增长101.8%和127.3%，公司充分利用内外贸兼营船舶优势进行运力调配，船队结构持续优化。2022Q3主营业务成本增幅低于收入11.3pcts，公司深挖降本增效潜力并做好燃油消耗管理。随着供给端持续收紧，考虑国内原油进口需求有望持续恢复，对俄油禁运制裁生效前欧洲潜在补库需求或逐渐显现，叠加Q4为传统油运旺季，Q4 VLCC运价仍有望维持相对高位。建议关注禁运制裁生效节点、补库存周期拐点临近和地缘政治事件对运距和拆船量的影响，2023~2024年油运向上景气周期确定性强。我们维持2022年~2024年公司净利润为14/42/56亿元，对应EPS为0.28/0.87/1.18元，继续推荐，维持“买入”评级。