华泰证券-恒玄科技-688608-3Q22：新品不达预期，留意存货风险-221101

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　　3Q22业绩环比改善但同比仍大幅下滑，主因研发团队规模扩张费用增长
　　3Q22公司实现营收4.82亿元（yoy：-3%，qoq：+20%），归母净利润0.69亿元（yoy：-34%，qoq：+18%），低于我们预期55%（1.54亿元）；扣非归母净利润0.39亿元（yoy：-47%，qoq：+14%）。收入同比下滑主要由于消费电子需求疲软导致公司蓝牙音频、智能家居芯片销售不及预期。3Q22搭载公司新一代BES2700芯片的品牌耳机及手表产品陆续推出，对产品均价形成一定拉动，公司单季度收入利润实现环比增长。但考虑消费电子需求复苏仍较为缓慢，我们下调22/23/24E净利润预测至2.26/3.57/5.37亿元。
　　鉴于公司明年新品有望快速放量，长期空间广阔，给予43x 23PE（可比公司一致预期38x 23PE），目标价127元（前值153元），“增持”评级。
　　3Q22：耳机及手表新品密集发布，但拉货力度较弱
　　3Q22公司营收环比增长主因产品均价提升拉动，但同比下降反映需求复苏较为缓慢。搭载公司新一代12nm BES2700芯片的华为FreeBuds Pro2、Xiaomi Watch S1 Pro手表、三星GalaxyBuds2已陆续在7、8月发布，新品发布后下游品牌商加快提货节奏，且BES2700新品单价较高，拉动3Q22蓝牙音频类芯片及智能手表芯片营收环比提升。但三季度公司智能家居业务仍然较为低迷。3Q22毛利率40.29%（yoy：+4.25ppt，qoq：+1.23ppt），各产品类型的毛利率水平维持稳定，同比增长主要由于智能家居营收占比同比下降而手表营收占比提升（约20%），且汇率波动对毛利率有正向影响。
　　4Q22&2023：看好WiFi6等新品，但留意存货减值风险
　　截至三季度末，公司存货账面价值较上季末增加0.52亿元至9.46亿元，存货周转天数达285天，3Q22公司计提资产减值损失1504.44万元。今年四季度通常为行业销售旺季，但目前观察到消费需求复苏较为缓慢，我们预计4Q营收与3Q基本持平，同时年底仍存在存货大幅计提减值的风险。2023年我们认为公司业绩增长驱动因素主要来自：1）双频WiFi6芯片放量；2）公司智能手表芯片市占率提升；3）搭载公司BES2700芯片的最新一代品牌耳机及手表销量占比提升，拉动公司产品均价持续提高。
　　投资建议：目标价127元，维持“增持”评级
　　当前消费电子需求复苏较为缓慢，我们下调22-24年营收预测至16.52/20.55/26.33亿元（前值：22.15/30.90/42.96亿元）。考虑研发人员规模扩张以及资产减值计提，下调22-24年净利润预测至2.26/3.57/5.37亿元（前值：4.20/6.05/8.08亿元）。考虑明年新品有望快速放量，不断拓宽产品边界，给予43x 23PE（可比公司38x 23PE），目标价127元，“增持”评级。
　　风险提示：消费电子需求复苏不及预期；新进入市场竞争加剧。