国泰君安-百亚股份-003006-电商渠道高增，毛利率显著改善-221101

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　　本报告导读：
　　22Q3公司线下渠道稳健，发力电商渠道，全国化扩张稳步推进，自有品牌销售占比提升及高毛利产品占比提升带动毛利率及净利率改善，22Q3业绩略超预期。
　　投资要点：
　　 维持“增持”评级。由于疫情影响终端消费22H1公司增长乏力，22Q3公司发力电商渠道，全国化扩张稳步推进，因此下调2022-2024年EPS预测值为0.44（-0.19）/0.54（-0.21）/0.64（-0.27）元，给予公司2023年25XPE估值，下调目标价至13.50元，维持“增持”评级。
　　事件：公司发布2022年三季报，22Q3业绩略超预期。22Q3单季度公司实现收入3.91亿元（yoy +20.9%）、归母净利润0.48亿元（yoy+15.7%）、扣非归母净利润0.46亿元（yoy +22.9%），业绩略超预期。
　　线下渠道稳健，电商渠道高增。分渠道看，公司线下渠道核心区域川渝云贵陕五省虽受疫情封控及限电限产对发货的影响，推测仍保持相
　　对稳健，两湖及其他地区仍在积极扩张攻坚阶段；推测电商渠道取得接近翻倍的增长，成为拉动公司增长的核心驱动因素，其中淘宝系等
　　传统电商渠道增长稳健，抖音等新平台增速较快。分产品看，推测卫生巾增速较高，电商渠道驱动自有品牌自由点实现双位数增长，纸尿
　　裤受婴儿纸尿裤拖累推测取得个位数增长。
　　毛利率改善，带动公司盈利能力修复。22Q3公司综合毛利率改善至46.4%，环比+5.3pct，同比+2.2pct，推测毛利率改善主要源于自有品牌销售占比提升及高毛利产品占比提升，无纺布、高分子等原材料价
　　格下跌对毛利率的影响将在未来逐步反映。公司加大电商渠道投放力度，22Q3销售费用率约24.6%，净利率环比提升4.7pct至12.2%。
　　风险提示：原材料价格超预期上涨、疫情影响公司生产及发货等