西部证券-新乳业-002946-2022年三季报点评：无惧疫情+高温压力，实现稳健增长-221101

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　　事件：公司公布2022年三季报。2022Q1-3，公司实现营业总收入74.80亿元，yoy+12.48%，实现归母净利润3.10亿元，yoy+21.16%，实现扣非归母净利润2.47亿元，yoy+12.13%。单三季度，公司实现营业总收入27.00亿元，yoy+15.68%，实现归母净利润1.21亿元，yoy+10.19%，实现扣非归母净利润1.05亿元，yoy+2.49%。
　　无惧疫情+高温压力，收入增速稳健。Q3西南高温限电+疫情影响下，公司营收仍实现双位数增长，其中受影响最大的华西子公司仍实现收入正增长，主要系公司及时采取了积极的应对措施。公司第一时间开启了闭环生产，保障产能正常释放。渠道方面，公司作为保供企业，较早取得了通行证，积极开拓社区团购和政企团购业务。配送方面，公司积极调动社会资源，采取相互协调配送、与志愿者和社区配合配送等方式，保障终端供给。我们判断其他区域Q3收入表现更佳，其中华东区域在Q2疫情压力下仍实现高增，Q3疫情影响逐渐消除，有望依托唯品+双峰共同发力，延续高增。
　　多重压力下毛利率微降，费用率整体稳定。22Q3，公司实现综合毛利率24.26%，同比-0.28pct，环比-1.94pct。Q3毛利率有所回落，一方面，原材料成本压力仍存，纸浆和PVC等包材成本涨幅较大，牧业板块饲料成本上行，另一方面，Q3成都疫情+川渝区域限电限产，制造费用和运输费用有所上涨。22Q3，公司销售/管理/财务/研发费用率同比+0.21/ -0.41/ +0.36/+0.13pct。销售费用率微升，主要系品宣投入增加，管理费用率回落，主要系公司规模扩大，经营效率持续提升。整体来看，公司费用率保持稳定。
　　投资建议：公司立足“鲜立方”战略，我们预计公司鲜奶业务将维持高增，高毛利新品持续放量，规模经济和管理改善带来费效提升，净利率有望持续提升。我们预计公司22-24年实现归母净利润4.22/ 6.05/ 6.99亿元，对应22-24年EPS 0.49/ 0.70/ 0.81元/股，PE 21/ 15/ 13 x，维持“买入”评级。
　　风险提示：原奶价格波动，并购整合进度不及预期，食品安全风险。