中信建投-固收11月转债优选组合-221101

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　　信息或事件：
　　11月转债优选组合。
　　简评：
　　11月转债市场展望：交易结构趋于稳定，关注局部投资机会
　　8月以来，我们认为对转债市场估值应多一分谨慎，尤需警惕转债估值出现的负反馈循环：伴随今年7月转债新规正式实施以来，“妖债”加速退潮，投资者参与门槛提高，强赎风险提升，低溢价率、高弹性转债的估值率先出现压缩，同时权益市场整体呈现“震荡市”局面，由此导致转债“赚钱效应”下降；而在低“赚钱效应”下，自然人投资者持续离场，导致交易金额继续下降，对转债估值带来进一步压力。在10月转债市场展望中，我们认为相关数据已出现改善趋势，转债市场“负循环”有望进入尾声阶段。整体来看，转债市场表现与我们的判断基本一致。
　　展望11月，我们认为转债市场“负循环”状态已基本告一段落。从交易金额看，可转债周度交易金额已触底回升，从9月中旬的不到2000亿/周，回升至10月末的2665亿/周，月度交易金额边际下行趋势已有明显放缓。从投资人结构看，10月自然人交易占比55%，环比10月进一步小幅回升。10月末转债市场隐含波动率均值43.85%，虽仍高于我们认为的合理配置区间（35%-40%区间），但我们认为在交易金额回暖、交易结构稳定的趋势下，11月转债市场已经呈现出局部机会，值得关注：
　　1、部分高股息个券仍有挖掘空间：转债的“股息”回报容易被忽略，此类转债往往呈现出波动率低、估值低的特征。建议优选壁垒高、股息稳定、平价较高的转债个券进行布局，获取优于信用债的风险回报。
　　2、重视新债投资机会：从新债市场观察，10月新债上市首日估值出现明显回落，从9月份的49.2%降至10月份的36.3%，且已低于目前存量转债的估值水平。建议通过“以旧换新”，配置性价比更高的上市新债，有望获得相对收益。
　　组合思路：我们优选十只个券构成等权组合，以中证转债指数为比较基准。其中金融权重转债选择高股息的苏租转债（江苏租赁），同时加入高股息低溢价的大秦转债（大秦铁路）。在制造强国的背景下，我们认为永02（永创智能）在食品消费领域的包装设备有望持续追赶海外巨头步伐，存在进口替代逻辑。三角转债（三角防务）军工景气度提升，具有博弹性空间。消费电子的苹果产业链业绩高增，叠加正股估值处于历史底部，我们放入环旭转债（环旭电子），较为符合转债攻守兼备的特征。此外延续低估值新债/次新债线索，加入爱迪转债（爱科迪）；化工方面行业整体面临压力，但是博汇转债（博汇股份）产业链较短，专注细分赛道，经营和业绩高速增长，转债也具有较好的性价比；建材行业Q3调整较大，存在超跌反弹机会，长海转债（长海股份）产能持续释放驱动业绩增长，技改布局风电等领域；医药和计算机当前关注较高，弹性较大，我们也是结合转债性价比，放入美诺转债（美诺华）和拓尔转债（拓尔思）
　　风险提示
　　权益市场高波动，应注意“双高”和强赎风险。“双高”转债股性较强，一旦正股走弱，股价预期也随之走低，可能面临转换价值和转股溢价率的双重压缩。同时，正股走势的高不确定性会使发行人求稳心理占据上风，在面临强赎抉择时倾向于提前赎回，需重点规避相关风险。
　　万得全A的盈利修复仍存不确定性，业绩压力下部分正股可能有所回调，应注意发行人业绩不及预期的风险。从中周期维度来看，权益市场更多是赚EPS的钱，虽然流动性宽松阶段性拔估值，但是如果盈利增速没有跟上，后续也会随着抱团瓦解而均值回归。
　　中美经济周期错位，海外加息使人民币对美元汇率承压，应注意极端情况下国内货币政策转向的风险。目前国内流动性相对宽松，宽信用见效前宽货币在短期内预计将会维持，未来若美国通胀持续处于高位，市场对美联储紧缩力度的预期大幅提高，而国内经济筑底完成、复苏加快，国内货币政策或边际收紧，压制转债估值。