安信证券-2022年10月PMI点评：PMI再度降至荣枯线以下，债市料维持震荡-221031

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　　■10月PMI由升转降，再度回落至荣枯线以下。在8-9月连续上行后，10月制造业PMI由升转降，较9月下行0.9个百分点至49.2%，再度回落至荣枯线以下。制造业PMI的5个分类指数均低于临界点，其中生产和需求指数降幅靠前，具体来看，生产指数较前值回落1.9个百分点至49.6%；新订单指数较前值回落1.7%至48.1%；从业人员和供应商配送时间指数则分别较前值回落0.7%和1.6%，分别录得48.3%和47.1%；原材料库存指数为47.7%，较上月小幅上行0.1个百分点。
　　■受季节性因素和近期国内疫情多点频发影响，10月产需双双回落。受十一长假影响，过去五年10月制造业PMI均较9月有所回落，PMI走低存在一定季节性波动因素，但今年10月PMI环比下降0.9个百分点，明显大于过去五年均值0.5%，反映近期国内疫情点多面广频发也对经济修复过程产生了一定拖累。具体来看，需求端中，10月新订单指数下行1.7%至48.1%，连续三个月处于荣枯线以下；新出口订单虽较前值小幅回升0.6个百分点至47.6%，但仍处于偏低位置；其他主要分项也处于2021年以来的相对低位，统计局调查中反映市场需求不足的制造业企业比重录得52.8%的较高水平，需求端仍明显偏弱。生产端来看，10月生产指数较9月回落1.9个百分点，录得49.6%，再度落入荣枯线以下。10月受假期影响，企业生产季节性放缓，叠加10月以来疫情多地频发和需求持续偏弱，拖累生产指数下行至收缩区间，环比下降幅度远超历年同期水平。价格和库存方面，10月主要原材料购进价格指数较上月上行2.0个百分点至53.3%，而出厂价格指数虽有所回升但仍处于荣枯线以下，原材料和出厂价格之差进一步上行；需求持续偏弱下企业库存状况转差，产成品库存较前值上行0.6%至48.0%，新订单与产成品库存指数之差进一步下行至近年来偏低位置，企业成本和库存压力均有所增加。
　　■不同规模企业景气度均有所回落，中、小型企业PMI继续处于收缩区间。其中，大型企业PMI降幅最大，较前值下行1.0个百分点至50.1%；中、小型企业PMI分别为48.9%和48.2%，比上月下降0.8和0.1个百分点，继续位于临界点以下，中、小型企业生产经营压力有所加大，后续稳增长政策仍有待发力。
　　■10月建筑业商务活动指数景气度仍较高，但受到服务业拖累，非制造业商务活动指数降至荣枯线以下。10月商务活动指数较前值回落1.9个百分点至48.7%，5月以来首次落入收缩区间，反映非制造业经营活动恢复态势有所放缓。具体来看，建筑业商务活动指数较前值回落2个百分点至58.2%，但仍位于较高景气区间，其中土木工程建筑业商务活动指数为60.8%，连续两个月位于高位景气区间，表明尽管当前房地产市场仍偏弱，但近期出台的盘活专项债、政策性金融工具等政策措施进一步推动基础设施建设项目落地，行业生产活动扩张加快。10月以来国内疫情点多面广频发和部分地区防控措施收紧对服务业的负面影响较大，服务业商务活动指数从48.9%进一步回落1.9%至47.0%，仅高于今年3月-4月的水平，服务业修复节奏持续放缓。
　　■受季节性因素和国内疫情多点频发影响，10月产需双双回落，PMI再度下行至荣枯线以下，经济恢复预期有所弱化，经济恢复基础尚不牢固，恢复过程可能会有反复，但参考7月PMI数据明显下探后又连续两个月回升的先例，再结合国常会强调“努力推动四季度经济好于三季度”等信息，稳增长料将进一步发力，11-12月PMI存在类似8-9月回升的可能性。债市策略:货币政策不会收紧和房地产更多是“托而不举”，经济恢复过程也可能会有反复，但我们预计经济弱势复苏的方向尚未逆转，当前我们继续坚持债市仍属“震荡市”的策略观点。向后看，“地产恢复进度与经济反弹力度，特别是出口下行速度”之间的赛跑可能是决定债市的主要变量，若三大底线政策不能实质性松动，预计四季度债市仍有机会。
　　■风险提示：疫情发展超预期、房地产超预期、海外超预期等。