长江证券-房地产行业：如何看待当前房价回调？-221031

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　　全球经验：房价大跌都有特殊的危机背景
　　全球典型发达国家与地区最近三十年的大跌主要集中在1998年亚洲金融危机和2008年美国次贷危机时期，都具有特殊的经济和社会背景，且累计跌幅（小个位数到60%以上）和持续时间（几个季度到10年以上）均差异很大。2021年以来我国房价跟随周期下行是自然结果，但当前并不具备大跌的基础。1）需求中枢虽有下降，但不会是断崖式的，中长期规模仍较为可观，城镇化和居民改善居住条件的大趋势远未结束；2）新房库存总量并不算高；3）房住不炒早已深入人心，近几年房价涨幅可控；4）政策具备底线思维，大起大落都不可取，因城施策的托底早已开始，而且也会谨慎出台具备收缩效应的相关政策。
　　中国现状：本轮房价跌幅仍在历史周期范畴之内
　　2008年以来我国经历了四轮典型的房价下跌周期（2008-2009年，2011-2012年，2014-2015年，2021年至今），前三轮下跌周期中，70城新房和二手平均房价累计最大跌幅均只有个位数，分城市来看，新房跌幅最大约15%-20%，二手跌幅最大逼近20%；本轮周期无论全国平均，还是绝大部分重点城市，截至目前的累计跌幅均未超过历史上的三轮周期，且最近两轮周期领跌城市更多由基本面引领，此前限价也提供了支撑；预计本轮房价跌幅仍在历史周期范畴之内，并且核心城市受益于基本面健康和此前政策的严格限制，房价跌幅则更为有限。
　　政策基调：坚持区间管理，避免大起大落
　　政策预期一直是“区间管理”，避免大起大落是核心定调，市场不应过度悲观。房价回落是周期下行的自然结果，全局销量同比和实际供需关系早已有所预示，从更前瞻的角度，核心矛盾应该在于未来的政策趋势，以及如何扭转市场预期。《求是》在持续强调“房住不炒”大基调的同时，也明确提及“守住不发生系统性风险的底线；地产与实体经济协调发展；三稳；支持因城施策、刚需和改善”。《经济日报》在强调“房住不炒；房地产金融政策不会急转弯；不应再走过度依赖房地产的老路；稳楼市需谨防市场过快上涨；房地产行业将保持政策定力”等基调的同时，也明确提及“共同富裕需要房地产市场健康发展；去金融化是对此前过度金融化的矫正；大起大落都不是稳；稳定住房消费与房住不炒并不矛盾；市场体系与保障体系缺一不可”等。相关部门在预期引导和实际执行层面，既强调“房住不炒”（十四五规划和二十大报告），2021年下半年以来又多措并举推进“托需求、稳信用、保交楼”，其中，财政部表示“今年内不具备扩大房地产税改革试点城市的条件”，房贷利率累计降幅已不算低，当前首套房最低利率已达3.70%，限购和限贷已有结构性松动，税费层面也有优惠落地。
　　投资建议：阿尔法品种波动向上的大趋势不会改变
　　房价下跌是周期回落的自然结果，但当前并不具备大跌的基础，预计本轮房价跌幅仍在历史周期范畴之内，政策基调也一直坚持区间管理，避免大起大落，市场对于房价不应过于悲观。当前总量供需仍面临较大压力，政策支持力度有望接近2014年级别；总量需求维持底部震荡，城市分化持续加大，有效供给相对不足，都指向持续的阿尔法逻辑，波动向上的大趋势远未结束，继续持有“剩者为王”组合，当前时点首选有效率的国企与有信用的民企。
　　风险提示
　　1、政策持续加码的节奏有不确定性；
　　2、民营房企信用修复进展低于预期。