国海证券-天山股份-000877-2022三季报点评报告：短期业绩承压，推动内部整合优化提升效率-221031

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　　事件:
　　天山股份发布2022年第三季度报告：2022年前三季度，公司实现营业收入986.08亿元，同比下降16.76%；实现归属于上市公司股东的净利润40.54亿元，同比下降58.99%。
　　投资要点:
　　需求下滑收入下降，成本上升影响利润。2022年前三季度，公司实现营业收入986.08亿元，同比下降16.76%；实现利润总额57.76亿元，同比下降64.42%；实现归属于上市公司股东的净利润40.54亿元，同比下降58.99%。在水泥需求进入平台期、成本高企背景下，公司经营业绩下滑，主营业务表现不及预期，骨料业务虽有增长，但规模仍小、对业绩提升有限。成本端，三季度煤炭价格整体震荡上行，同时油价上涨推高物流成本，导致企业生产成本整体上升，毛利率、净利率较去年同期下滑明显，分别由24.37%、10.07%降至16.64%、4.45%。
　　内部整合优化加速，有望激发效率开启快速增长。公司持续推进四个水泥业务主体重组后的资产整合与架构调整工作。报告期内，公司前期计提信用减值的应收款项经测试后有较大规模转回，资产减值明显减少，同比分别下降234.73%、95.44%，本期处置固定资产同比上升82.65%。据公司10月29日公告，公司内部业务和股权梳理整合方案基本确定，原5家水泥板块公司将重新划分为14个区域管理公司，由上市公司直接持股、统一管理。随着资产质量进一步提升、业务与架构体系进一步理顺，作为中国建材基础材料核心主体与全球建材龙头，公司管理水平有望持续提高，发挥规模优势，开启快速增长。
　　盈利预测和投资评级：前三季度水泥需求不佳、煤价推动生产成本上涨，公司主要产品效率下滑，盈利暂时承压。四家水泥主体重组后的内部整合持续加速，14家区域公司或近期完成注册和资产划转，同时因重组及经营产生的减值（准备）经转回或处置后，公司资产质量明显提升，内部活力得以激发，效率或持续提高。因三季度公司业绩下滑较多，我们下调公司盈利预测，预计2022-2024年公司实现归母净利润分别为53.78、79.01、91.01亿元，对应PE为12.68、8.63、7.49倍，下调公司评级至“增持”评级。
　　风险提示：原燃料价格持续上升；水泥价格大幅下降；水泥需求出现大幅下滑；基建投资进度不及预期；疫情反复影响施工及经济。