申万宏源-新型电力系统（公用环保）周报：公用事业行业2022年三季报业绩回顾，火电进入临界点机制改革必要且紧迫-221031

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　　本期重要信息回顾：
　　电力：
　　火电：业绩再次不及预期，但是我们认为行业基本面确定性触底，系统性改革即将来临。
　　长协煤履约率远不及预期，火电公司三季报改善普遍落空。在国家发改委多次发文要求电力企业煤炭长协达到“三个100%”（长协覆盖率100%、长协履约率100%和100%落在发改委规定的价格区间内）后，市场普遍预期火电公司三季度业绩将迎来大幅扭亏。但是从三季报来看，虽然亏损较二季度普遍收窄，但是除国电电力有神华的长协煤优势外，其他火电公司三季度业绩普遍显著低于预期，这也成为电力板块近期回调的重要原因。
　　但是我们认为从二级市场投资的角度，当前时点对火电行业的态度反而应该更加乐观，火电行业已经进入临界点，机制改革必要且迫切，行业确定触底。
　　电力供需格局偏紧是我国整个“十四五”电力行业中长期基本面，但是煤电亏损已经严重制约电力行业资本开支。火电行业不仅是我国电源保供的主力，也是我国能源转型过程中，新能源的主要投资方。当前煤电行业的持续亏损已经严重影响了我国电力行业的资本开支能力，从代表性火电公司“构建固定资产、无形资产及其他长期资产支付的现金”来看，2022年前三季度以华能国际、华电国际为代表的火电龙头资本开支大幅下降，龙头电力公司中仅粤电力A、大唐发电和国电电力资本开支增长显著。统计的13家电力公司中，2022年前三季度合计资本开支同比增长4.4%，增速较2021年及2020年同期大幅下降。
　　煤电亏损严重影响到公司债权融资能力。从“筹资性现金流量净额”来看，2022年前三季度13家公司筹资性现金流量净额合计84.4亿元，较2021年同期减少6.3%。今年以来上述火电公司均没有股权融资，在资本开支额小幅增长的同时，债权融资额下滑，意味着火电公司今年以来的资本开支实际上在消耗库存现金。从资产负债率来看，13家公司相当一部分超过国资委划定的70%红线，五大发电集团A股上司的4家龙头华能国际、华电国际、大唐发电和国电电力中，仅华电国际低于70%红线。，对于很多企业而言，在一无留存收益，二无股权融资，三无债权融资的情况下，追加投资可能存在困难。
　　火电行业确定性触底，系统性改革即将来临，否则电力行业将成为制约我国经济复苏的严重隐患。当前我国电力行业资本开支严重不足，而且考虑到电力行业的资本开支周期，未来两年我国电力供给紧张情况还在恶化。解决火电行业困境的方式无非两个，涨电价或降煤价。火电行业是我国当前电力保供的主力，是一个不能被过早唱衰的行业。按照当前趋势演进，电力行业正在成为制约我国经济复苏的严重隐患，我们相信此次火电行业大幅低于预期的三季报将推动行业政策改革。
　　电网
　　电力行业正式进入新旧能源一齐发力的盛况。我国自2020年提出双碳目标以来，以风电、光伏为代表的新能源替代化石能源成为了电力行业发展的主线，风电、光伏装机持续高增长已无疑问。但随着近两年我国多数地区发生较为严重的缺电事件，煤电等旧能源又重新得到重视，我国电力行业正式进入新旧能源齐发力的盛况。根据我们不完全统计，今年1—10月核准、开工、公示的煤电、气电项目总规模分别超过69GW、30GW，2021年以来核准、开工的抽蓄规模超过64GW。
　　公用重点标的：1）火电转型：中国电力、华电国际、国电电力、内蒙华电、华能国际、华润电力、粤电力A；2）纯新能源公司：三峡能源、龙源电力、南网能源；3）水电核电：长江电力、华能水电、国投电力、川投能源、黔源电力、中国核电；4）电网及综合能源：东方电气、三峡水利、许继电气、思源电气、国电南瑞、南网科技、国网信通、林洋能源。
　　环保重点标的：火电基建装备建议关注龙净环保、力源科技、青达环保、龙源技术、华光环能，生物柴油首推卓越新能，水处理推荐沃顿科技。
　　风险提示：煤炭价格上涨超预期、光伏组件回落不及预期、水电、风电、光伏发电量受水文、风况、光照自然资源影响，存在正常波动