招商证券-芳源股份-688148-三季度盈利能力大幅改善-221031

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　　10月28日公司发布第三季度报告：公司2022年前三季度实现营业收入18.85亿元，同比+23.14%，实现归母净利润2,212.5万元，同比-69.64%，实现扣非归母净利润2,173.9万元，同比-70.41%。三季度实现归母净利润1,930.74万元，同比/环比分别+1.82%/+279.45%，扣非净利润1,962.54万元，同比/环比分别+0.23%/+306.31%。
　　 Q3业绩大幅反弹，单吨盈利能力明显改善。Q3营收环比+73%，参考三季度三元前驱体价格数据计算，公司Q3出货量约0.7-0.8万吨，单吨扣非净利润约0.25-0.28万元。另外三季度公司计提了存货跌价准备约2,200万元，主要系钴价下跌。
　　我们认为盈利能力提升有三方面原因：1）受益于产能利用率提升，2）由于松下销售占比环比下降，使得后端冶炼自供比例提升，3）公司主要为海外客户，按照季度定价的模式下，Q3在材料成本端有一定受益。预计未来随着公司NCM和国内客户的开拓，单吨盈利能力仍有提升空间。
　　期间费用率环比下降。期间费用率为3.6%，同比-0.3pct，环比-2.19pct。其中：
　　销售费用率为0.22%，同比+0.1pct，环比-0.12pct；管理费用率为2.39%，同比-0.14pct，环比-1.52pct；研发费用率为4.34%，同比-0.82pcts，环比-0.66pct；财务费用率为0.98%，同比-0.27pct，环比-0.56pct。
　　产能建设情况：目前公司拥有3.6万吨年产能，2022-2024年底时点产能预计分别达到8.6、11.1、16.1万吨。其中募投项目（5万吨前驱体和1万吨电池氢氧化锂）预计今年底建成投产，芳源锂能建设项目（2.5万吨前驱体和6千吨电池级单水氢氧化锂）预计2023年底建成投产，来宾5万吨项目有望在2024年建成投产。
　　投资建议：预计公司2021-2023年分别实现净利润0.6、4.5和7.8亿元，对应市盈率为118/16/9倍，维持“强烈推荐”投资评级。
　　风险提示：新能源车销量不及预期、技术路线变动、钴镍价格大幅波动、新项目建设不及预期、单一客户依赖等。