华创证券-曲美家居-603818-2022年三季报点评：Ekornes增速稳健，Q3利润端承压-221031

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　　事项：
　　公司发布2022年三季报，22Q1-3公司实现营业收入37.50亿元，YOY+0.2%；实现归母净利润1.60亿元，YOY-11.6%，归母净利率4.3%，YOY-1.4pct；实现扣非归母净利润1.24亿元，YOY-24.0%，扣非归母净利率3.30%，YOY1.05pcts。单Q3实现营业收入12.14亿元，YOY-1.3%；归母净利润0.35亿元，YOY-34.5%，归母净利率2.9%，YOY-1.40pcts；扣非归母净利润0.36亿元，YOY-21.7%，扣非归母净利率2.99%，YOY-0.8pct。
　　评论：
　　国内业务承压，海外增速稳健。1）国内板块：从Q3收入情况看国内业务明显承压，公司主要通过“三通营销”模式开展渠道结构优化，从套餐设计角度提升连带率以扩大客单值，并于今年开始推广智慧门店，以提升客户成交转化的洞察和监控能力；工程业务方面重视应收款总量和现金流控制，且聚焦高质量国企央企客户，以稳健为经营指引。2）海外板块：根据Ekornes InvestorRelation，2022Q3实现收入11.32亿NOK、YOY+8.81%，其中Stressless/IMG/Svane实现收入8.51/2.18/0.62亿NOK、YOY+9.06%/+18.16%/-16.75%；分地区看，挪威/其他北欧地区/中欧/南欧/英国/美加墨/日本/澳大利亚/中国1.4/0.4/1.8/0.6/0.8/4.6/0.4/0.9/0.4亿NOK，YOY+10.30%/-14.80%/+12.82%/+42.08%/-4.38%/+22.46%/-10.86%/-12.65%/+4.88%，近期海外环境变化主要体现于俄乌冲突和通胀升温，整体看海外业务韧性凸显、实现稳健增长。
　　毛利端承压，现金流同比高增。利润方面，22Q1-3公司毛利率同减7.7pcts至34.3%，22Q3公司毛利率同减9.0pcts至34.3%，主要系原材料、运输成本提高所致；费用方面，单Q3销售/管理/研发费用率分别-5.9/+1/+0.1pct至17.9%/7.7%/2%，整体看期间费用率同比下行。22Q1-3公司经营活动产生的现金流量净额3.00亿元，同比增长47.37%，或主要系本期采购原材料及外购商品支出减少所致。
　　疫情扰动下业绩承压，海外业务韧性凸显，维持“强推”评级。大宗业务预计下半年将迎来集中交付，若原材料及海运费价格能够快速改善，公司有望发挥产品+营销优势抢占市场份额。基于此，考虑疫情扰动主品牌营收增速承压，我们预计22-24年归母净利润分别为2.11/3.85/5.66亿元（原值为3.37/5.33/6.94亿元），对应22/23/24年PE为17/9/6X；参考绝对估值法，给予目标价9元，维持“强推”评级。
　　风险提示：原材料及费用端波动风险；宏观环境影响需求；行业竞争加剧等