中信证券-中国建材-3323.HK-2022年三季报点评：已在最差时点，明年业绩有望修复-221031

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　　公司2022年前三季度收入/归母净利润同比下降13.12%/48.52%，2022Q3收入/归母净利润同比下降17.22%/77.23%。水泥需求已有边际复苏，骨料业务、新材料和工程技术服务板块对公司的利润贡献占比进一步提升，我们预计，在明年水泥需求不会进一步大幅下滑的基础上，有望看到公司利润重回增长。维持公司“买入”评级。
　　▍事项。2022年前三季度，公司实现收入1713.31亿元，同比下降13.12%，归母净利润69.89亿元，同比下降48.52%。2022年单三季度，公司实现收入623.68亿元，同比下降17.22%，归母净利润11.95亿元，同比下降77.23%。
　　▍业绩压力主要来自基础建材板块，新材料和工程技术服务板块利润占比提升。结构上，我们以各业务板块下属并表上市公司的Q3经营情况作为参考。基础建材板块，天山股份、祁连山、宁夏建材Q3合计实现收入386.54亿元，同比下降17.86%，归母净利润11.25亿元，同比下降73.14%。新材料板块，北新建材、中材科技Q3合计实现收入97.18亿元，同比下降12.30%，归母净利润12.54亿元，同比下降25.62%。工程技术服务板块，中材国际Q3实现收入81.47亿元，同比下降4.95%，归母净利润5.14亿元，同比增长19.34%。此外，未并表的中国巨石Q3收入和利润同比有所下降，中复神鹰Q3收入和利润同比明显增长。总体上，公司业绩压力主要来自基础建材板块，在极端高温、局部疫情等不利因素影响下，水泥销量和单位盈利有所承压。同时，新材料和工程技术服务板块的归母净利润占比进一步提升，有利于支撑公司长期成长性和降低公司整体所得税率。
　　▍需求已边际复苏，明年利润有望重回增长。9月起进入施工旺季后，水泥需求和价格已有边际复苏，10月中旬起水泥库容比已迎来向下拐点。我们预计明年水泥需求不会进一步大幅下滑，在此基础上，基础建材板块利润有望在水泥资产降本提效、骨料业务成长的贡献下相对稳定，同时新材料和工程技术服务板块有望贡献成长性。此外，若明年水泥行业纳入碳市场，有望加速行业供给端去产能，给公司股价带来新的催化。
　　▍风险因素：水泥需求进一步大幅下滑且竞争格局恶化；公司减值规模下降幅度不及预期；公司新材料业务发展不及预期。
　　▍盈利预测、估值与评级：水泥需求已有边际复苏，骨料业务、新材料和工程技术服务板块对公司的利润贡献占比进一步提升，在明年水泥需求预计不会进一步大幅下滑的基础上，我们预期公司利润有望重回增长。考虑到前三季度需求复苏不及预期，我们调整公司2022-2024年归母净利润预测至131.06/143.33/172.22亿元（原预测为163.00/196.42/232.96亿元）。现价对应2023年PE仅2.5x，处于历史底部，具有安全边际。公司近三年PE中枢为6x，考虑到宏观需求前景的不确定性，给予2023年3.5xPE，对应目标价7港元，维持“买入”评级。