中信证券-债市聚焦系列：理财结构性资产荒之下哪些投资机会值得挖掘？-221031

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　　银行理财投资非标资产占比在监管和地产风险逸散的双重压力下不断下行，承接非标资金溢出的信用债供给同比下降明显，此外理财资产端和负债端的矛盾也共同造成了结构性“资产荒”，在此背景下，我们认为理财解决“资产荒”需要从金融债、消费金融类非标和权益资产等方面去挖掘投资机会。
　　▍非标压降，信用债供给相对不足，理财面临结构性“资产荒”。银行理财投资非标资产占比从2013年的27.49%下行至2022年6月底的7.14%。我们认为，一方面是由于监管压力加大，非标与理财产品期限难以匹配，另一方面也是因为在地产风险逸散之下，机构谨慎下沉，优质非标资产难寻。从理财资产配置比例的变化来看，非标压降后的资金流出由信用债来承接，但近期信用债净融资额不断下行，信用利差压缩至低位，理财面临较为严重的结构性“资产荒”。
　　▍两个矛盾加剧理财结构性“资产荒”。第一个矛盾在于银行理财净值化转型基本完毕，然而投资者保本保收益的刚兑理念短期内难以改变，为避免净值大幅波动造成投资者频繁申赎，管理人在资产选择上势必更加趋于谨慎，而合意的高票息资产难寻，一定程度上加剧了“资产荒”；第二个矛盾在于理财资产端收益率与负债端业绩基准偏离逐步加大，加剧理财结构性“资产荒”。
　　▍金融债或将成为增配方向之一。从普益标准收录的所有银行理财产品前十大持仓资产来看，银行理财整体在2022年对金融债有所增配。从理财对金融债托管量的测算结果来看，截至2022年8月，银行理财配置金融债的规模也有所增长。此外，为满足TLAC监管中的资本充足率等的要求，未来次级债发行规模或仍将有所增长，进一步缓解银行理财的欠配压力，非资本TLAC工具也有望落地，为银行理财带来新的资产配置类别。在“资产荒”叠加风险偏好整体下行的大背景下，违约率最低的金融债仍是最佳增配品种之一。
　　▍非标：消费金融类非标或将成为新风口。摊余成本法估值的非标资产具有净值稳定剂和收益压舱石的作用，值得注意的是，在地产违约事件频发，相关非标产品风险暴露的情况下，互联网大平台和全国性大行消费金融公司的非标资产包可以成为各理财产品的增配对象。我们从普益标准的数据观测到，消费金融非标相较于一般非标期限更短，收益略优，且违约率可控，银行理财投资的非标资产中，消费金融的占比也快速攀升，未来有望成为非标发展的新方向。
　　▍增配权益类资产是大势所趋，FOF是重要抓手。近期个人养老金政策频出，预计将于年底左右正式落地，目前来看，我国养老金对于权益类资产的配置在20%左右，养老理财这一比例不到10%，与国际水平相差较大，因此养老理财提高权益资产配置比例仍是大势所趋。在权益资产投资比例不断提高的大背景下，为应对公募基金、保险等养老产品的竞争，银行理财子需要继续完善投研体系建设、丰富产品渠道，增强自身竞争力。
　　▍理财“资产荒”后续如何演绎？与债市整体“资产荒”略有不同，对于理财而言，“资产荒”更多在于高票息的资产难寻，难以对应负债端投资者对于收益的要求。理财想要解决这一问题，需要在负债端和资产端两方面发力。首先在负债端需要做好投资者教育。这一过程并非一蹴而就，需要全行业长期共同努力。在资产端，要改变以往配置盘的思路，部分向交易盘转变，通过骑乘等各类策略做高收益。此外，加强对金融债等优质资产的挖掘，在非标资产上加大对于消费金融领域的投资，同时，不断加强在投研体系上的建设，加大对于权益类资产的投资力度。