中信证券-联德股份-605060-2022年三季报点评：3Q22量价齐升超市场预期，产能释放满足海外需求-221031

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　　2022年前三季度，公司实现营收8.2亿元（同比+38.9%），归母/扣非归母净利润分别为1.8亿、1.7亿元，分别同比+41.0%、+54.5%。22Q3单季度，公司营收、归母净利润分别同比增长42.4%、65.7%，同比环比均实现加速成长。公司有望通过募投项目和整合并购资源实现产能逐步释放，满足下游需求，我们看好公司长期发展前景，维持“买入”评级。
　　▍22Q3单季度经营表现创历史最佳。（1）单季度营收与利润：22Q3单季度，公司实现营收3.2亿元（同比+42.4%），归母/扣非归母净利润分别为7890万、7769万元，分别同比+65.7%、+83.7%。公司业绩持续加速成长，单季度营收与业绩表现创历史新高。（2）毛利率：公司前三季度综合毛利率为36.4%（同比持平），单三季度毛利率达37.6%（同比、环比分别提升2.2pcts、0.91pct），我们判断或与原材料（生铁、废钢、树脂等）价格下降、人民币贬值、公司对部分客户调价等因素有关。（3）各项费用：2022年前三季度，公司销售、管理、研发分别为0.06亿、0.46亿、0.44亿元，销售、管理、研发费用分别同比增长5.7%、22.5%、13.2%，均低于收入增速，规模效应显现。前三季度，财务费用为-0.20亿元（去年同期为-0.03亿元），主要系今年以来汇兑收益增加较多。
　　▍海外需求旺盛，公司产能扩张有条不紊。从需求侧看，压缩机领域，公司下游商用压缩机领域受益于江森自控、英格索兰等压缩机领域全球头部厂商需求复苏及供应链向亚太地区转移趋势，需求保持较快增长，在大客户处市占率或有望稳步提升。工程机械领域，工程机械出口景气高企，据中国工程机械工业协会统计，2022年9月挖掘机出口10667台（同比增长73.3%），2022年1-9月，挖掘机出口80306台（同比增长70.5%）。此外，全球工程机械巨头卡特彼勒22Q3实现营收150亿美元（单季度同比+21.05%），农机巨头迪尔公司亦实现营收高增，2022年5~7月实现营收130亿美金（同比+24.8%），显示欧美制造业景气较高。公司与卡特彼勒具有稳固的战略合作关系，荣获卡特彼勒2021年最佳合作典范奖，公司有望充分受益于客户需求景气与供应链转移；从供给侧看，据公司投资者关系活动记录表，“年新增34800套高精度机械零部件技改项目”进展顺利，将于今年完全投产。公司亦充分利用力源金河的铸造产能指标建立树脂砂铸造能力。此外，“年产14600套大型高精度机械零部件生产建设项目”公司预计2023年底投产，将根本性解决产能瓶颈。
　　▍收购力源金河与参股力源液压尚处整合期，后续改善空间广阔。（1）扣除并购金河与参股力源液压因素，联德本部经营表现更为优异：2022年上半年，力源金河亏损760万元，力源液压以长期股权投资收益的形式对公司报表造成约420万元的拖累。我们预估今年1~9月，力源金河与力源液压对上市公司报表造成的拖累近2000万元。扣除并购力源金河和参股力源液压的影响，今年1~9月公司净利率水平或接近25%；（2）力源金河与力源液压后续整合值得期待：金河现有铸造指标约3万吨，2021年末产能利用率不足60%，购置设备进行升级后，公司有望充分利用铸造产能指标纾解产能瓶颈；液压业务方面，公司增资后，苏州力源继续深耕液压业务，强化与徐工机械、中联重科、卡特彼勒等重点客户的合作，进行技术升级迭代，扩大高端液压件占比，积极拓展马达和液压阀类等新品，盈利能力回升值得期待，长期成长空间广阔。
　　▍推出股权激励，激发团队凝聚力。2022年9月，公司推出限制性股票激励计划，拟通过定向发行A股普通股向53人（主要为中层管理人员和核心业务技术人员）授予限制性股票125.6万股（占总股本的0.52%），授予价格为10.98元/股。该激励计划分为两个解除限售期（分别为授予登记完成后18~30个月、授予登记完成后30~42个月），解除限售比例均为50%。
　　▍风险因素：并购整合及参股公司经营情况不及预期的风险；原材料价格大幅波动的风险；产能扩张不及预期的风险；宏观经济增速下行的风险；重要客户流失的风险；中美贸易争端加剧的风险。
　　▍盈利预测、估值与评级：公司是国内领先的“铸造+机加工”一体化制造企业，竞争优势突出。公司通过并购和募投项目积极扩产，有望充分满足下游旺盛需求，持续快速成长。考虑到下游需求旺盛、公司产能扩张以及规模效应的显现，我们上调公司2022年~24年归母净利润预测至2.6亿、3.4亿、4.8亿元（原预测为2.3亿、3.0亿、4.0亿元），现价对应PE分别为23、17、12倍。公司未来两年有望实现业绩高速增长。维持“买入”评级。