中泰证券-古井贡酒-000596-整体业绩符合预期，看好长期维度下净利率提升-221030

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　　事件：公司发布2022年三季度报告。2022前三季度，公司实现营收127.65亿元，同比增长26.35%；实现归母净利润26.23亿元，同比增长33.20%；实现净利率21.22%，同比提升1.14pcts。
　　单三季度来看，公司实现营收37.63亿元，同比增长21.58%，实现归母净利润7.04亿元，同比增长19.27%；实现净利率19.57%，同比下滑0.07pcts；三季度销售收现34.56亿元，同比去年下降10.07%，合同负债期末余额37.63亿元，同比去年提升34.73%，环比二季度末提升9.77%。
　　整体业绩符合预期，消费升级趋势明确。公司单三季度实现营收37.73亿元，同比增加21.58%，整体业绩符合预期。三季度公司实现毛利率73.72%，同比略有下滑，分产品来看，渠道反馈古20积极布局，加大费用投放兑现销量，古16增幅明显，主要系三季度以来省内疫情影响逐渐减小，升学宴、婚宴等宴席消费场景回补明显，叠加省内消费升级趋势，宴席用酒档次提升；古8产品放量延续，古5稳健增长。第三季度合同负债期末余额37.63亿元，环比22H1末增加9.77%，同比提升34.73%，营收质量较好，我们看好四季度渠道库存去化的同时，为明年开门红做好准备。
　　营业税金比率拖累净利率表现，看好长期维度下净利率提升。费用端来看，单三季度公司实现净利率19.57%，同比下滑0.07pcts；销售费用率27.34%，同比下降0.93pcts，环比提升0.40pcts，主要系今年二季度由于疫情减少了营销活动以及对应的费用投入，三季度渠道持续修复下费用投放也回归常态，利润与收入增速基本一致，管理费用率4.65%，同比下降4.39pcts，环比下降1.75pcts，税金及附加占比18.18%，同比提升3.56pcts，环比提升4.33pcts，我们认为主要原因是外部销售确认节奏慢于内部生产节奏，对净利率水平略有拖累，整体来看，我们预计全年和更长维度下净利率仍将受益于产品结构升级和规模效应提升。
　　展望Q4，渠道表现良性，受益新兴产业拉动。安徽7月以来宿州等地疫情反复，安徽疫情防控趋于精准化，除宿州和蚌埠的部分区域外，商务和婚宴恢复良好。渠道秩序良好，各主力单品批价基本稳定，公司在库存红线的管控下渠道库存同比常规年份处于良性状态。目前安徽打通交通连接线，城际交通线，连接长三角等等政策，江浙沪对安徽定向援助也在密集展开，GDP增长有望受益，特别是合肥，皖南承接最简单，皖北工业项目很多，比亚迪、华为，各个市县都在建立新能源的承接基地，预计徽酒将继续受益于新兴产业拉动。
　　盈利预测及投资建议：维持“买入”评级。维持业绩预测，预计2022-2024年营收分别为162/193/227亿元，同比增长22%/19%/17%，归母净利润分别为30/39/50亿元，同比增长30%/29%/29%，对应EPS分别为5.40/6.97/8.98，对应PE分别为37/28/22倍，重点推荐。
　　风险提示：宏观经济不确定性，市场竞争加剧，疫情反复的风险。