财通证券-乐歌股份-300729-Q3营收环比改善，盈利弹性快速释放-221030

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　　事件：公司发布2022年三季报，22Q3实现营收7.64亿元，同增8.63%；归母净利0.28亿元，同减29.57%；扣非归母0.57亿元，同增82.94%。
　　核心产品营收增速稳健，海外仓业务持续发力。Q3营收同增8.63%，增速环比+2.25pct，预计主要受益三季度primeday叠加下游高库存缓解、新增订单恢复趋势；剔除促销错期影响，Q2&Q3整体营收+7.5%，增速基本符合预期。
　　1）分业务来看：公司核心线性驱动产品中高端转型持续，叠加具备居家办公场景必需属性，受海外消费低迷环境影响相对较小，行业渗透率持续提升背景下，预计增速维持稳健；海外仓业务方面，公司“小仓换大仓”战略持续推进，现有仓库招商情况良好，仓库利用率持续提升，低基数下业务营收有望维持高增态势。
　　2）分渠道来看：国内品牌经营成效逐渐显现，伴随上半年疫情影响逐渐消退，Q3公司内销电商高增速有望持续；跨境电商方面，受海外疫情周期高基数影响，预计增速放缓；2B外销业务方面，上半年受下游渠道商积货影响，订单同比下降明显，伴随目前海外零售商库销比出现拐点，Q3订单或为全年低谷，Q4外销业务有望环比改善。
　　毛利率提升&费用率下降，盈利能力边际大幅优化。公司Q3扣非归母净利率7.4%，同比+3pct，环比+5.9pct，非经常性损益主要为公司进行美金远期锁汇造成的0.39亿元公允价值变动损失。1）公司毛利率40.5%，同比+3.9pct，环比+3.9%，主要系外部海运价格&美元汇率等因素改善超预期；2）公司费用率31.2%，同比-0.6pct，环比-2pct，主要为上半年一次性换仓费用减少后销售费用环比-3.3pct，以及规模效应下公司费用长期呈现摊薄趋势。
　　展望：公司升降桌等核心产品正处于由可选消费转变为必选消费的趋势，叠加公司对新品研发与品牌力的持续投入，疫情周期后业务增长复苏与盈利能力提升可期；公司海外仓业务稳步推进，持续拓展业绩规模与客户资源，伴随公司仓库建设的逐步落地，23-24年营收水平与盈利能力有望同步提升。
　　投资建议：行业低潮期下公司持续修炼内功，通过海外渠道扩展+产品研发持续，提升品牌溢价能力，同时深度布局产能+海外仓建设。伴随国内外疫情周期影响逐渐缓解、以及Q3海外渠道库存压力逐渐出现拐点，Q4公司业绩环比增长可期。基于此，我们预计公司22-24年营收分别为32.2/42.8/52.7亿元，同增12.1%/32.9%/23.1%；归母净利润2.2/3.3/4.6亿元，同增18.5%/50.5%/38.7%；对应PE为19X/13X/9X，给予“增持”评级。（对应2022年10月28日股价）
　　风险提示：海外仓建设不及预期；宏观经济持续下行；国际局势动荡加剧。