山西证券-中国中免-601888-疫情冲击线下销售，海口国际免税城开业完善海南免税业务布局-221030

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　　事件描述
　　公司发布2022年三季报，期内实现营收393.64亿元（-20.47%），归母净利润46.28亿元（-45.48%），扣非归母净利润45.83元（-45.36%），EPS2.35元。其中Q3实现营收117.13亿元（-16.17%），环比Q2增加7.77%；归母净利润6.9亿元（-77.96%），环比Q2下滑49.77%；扣非归母净利润6.55亿元（-79.01%）。
　　事件点评
　　Q3公司归母净利率下滑主要系8月海南本土疫情冲击，岛内免税店经历多日闭店（三亚国际免税城闭店达40余天）对线下销售造成较大影响；叠加期内公司完成港股发行上市，股本增加使归母净利润下降、每股收入同比下降；以及去年同期海南地区子公司享受企业所得税优惠、首都机场租金件让影响，去年同期净利基数较高。
　　疫情冲击经营情况，Q3毛利率、净利率下滑明显。22Q1-3公司毛利率31.22%（-5.12pct），净利率14.03%（-8.52pct）。整体费用率11.69%（+4.83pct），其中销售费用率6.72%（+2.56pct）、管理费用率3.38%（+0.8pct），财务费用率1.59%（+1.47pct）。Q3毛利率24.69%（-6.58pct），净利率8.6%（-24.74pct）。整体费用率11.16%（+16.84pct），销售费用率6.45%（+15.29pct）系21Q3首都机场租金减让所致基数较低；管理费用率3.98%（+1.12pct）、财务费用率0.73%（+0.42pct）。
　　新增门店建设、巩固供应链优势缓解疫情带来不利影响。海南国际免税城于10月28日开业，开业首日营收额达7亿元，目前已经引进超800个品牌进驻，未来将引入超1000个品牌，继续完善海南免税业务布局。公司旗下DUTYZERO品牌在香港中环、铜锣湾新增2家市内概念店，持续拓展香港旅游零售市场。同时巩固供应链优势，目前海南国际物流中心一期已投入使用，新增5万平米仓储面积、提升商品丰富度和物流配送效率.
　　投资建议
　　海南客流逐步恢复、国际航线相继恢复有利于旅游零售行业市场规模扩张再次提速。随着海口国际免税城开业、三亚海棠湾一期2号地项目建设有序进行、港股顺利发行上升，公司市场地位持续稳固，中长期继续看好公司作为旅游零售龙头受益跨省及出境游恢复释放业绩。预计公司2022-2024年EPS分别为3.48/6.6/8.91，对应公司10月28日收盘价167.45元，2022-2024年PE分别为48.1/25.4/18.8，维持“增持-B”评级。
　　风险提示
　　居民消费不及预期风险；汇率波动风险；免税政策变化风险。