长江证券-中国中免-601888-2022Q3业绩点评：韧性经营，布局未来-221030

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　　事件描述
　　前三季度，公司实现收入393.64亿元，同比-20.47%；归母净利润46.28亿元，同比-45.48%；扣非后归母净利润45.83亿元，同比-45.36%。
　　单三季度，公司实现收入117.14亿元，同比-16.17%；归母净利润6.90亿元，同比-77.96%；扣非后归母净利润6.56亿元，同比-79.01%。
　　事件评论
　　收入端，尽管疫情扰动导致供需承压，线下门店经营一度中断；但是得益于线上渠道的运营能力优化，单三季度收入环比改善。2022年第三季度，全国受疫情影响的区域范围逐月扩大，对消费者出行前往海南带来阻力；叠加海南本土发生疫情，三亚全市静默超过1个月(8月6日-9月15日)，海棠湾等门店闭店抗疫，经营中断，导致线下销售承压。同期，公司线上渠道通过强化供货、营销创新等方式，弥补线下部分损失，
　　盈利能力，由于完税的线上收入占比提升，综合毛利率同比回落；赴港上市募资，汇兑损益助力财务费用压力减轻。2022年单三季度，公司综合毛利率24.69%，同比-6.58pct，环比-9.26pct，主要系线上、线下收入结构变化所致；期间费用率同比+16.84pct，主要系去年同期首都机场租金减让导致销售费用大幅减少的低基数所致；环比来看，期间费用率-2.48pct，其中销售、管理、财务费用率分别环比+2.50/-0.01/-4.96pct，财务费用率显著下降，主要受公司赴港上市募资后的汇兑损益影响。
　　勤修内功，布局未来。公司积极完善线上运营、线下仓储，完成港股上市，筹备海口国际免税城开业（10月28日已经顺利开业），同太古里合作拿地并计划在三亚打造高端零售业态等，为进一步提升供应链能力、市场份额、全球影响力等奠基。当前，公司线上渠道商品供给和营销方式均有优化创新；海口国际物流中心一期投运对提升产品丰富度、有货率、物流配送效率等均有助力；海口国际免税城成功开业，未来海棠湾高端零售聚集效应也将继续强化；赴港募资，走向国际资本市场，为公司巩固全球领先地位添砖加瓦。
　　盈利预测及投资建议：展望四季度，国庆收官，离岛免税销售前高后低；全国降温，海南客流旺季可期。10月1日至7日，海南受到台风、冷空气及疫情因素影响，离岛免税购物客流前高后低，日均销售额超1.5亿元。相对2021年10月1日-6日日均2.36亿的水平尚有差距。期待天气转冷，海南迎来免税销售旺季。海口新店10月28日正式开业，有望帮助公司升级产品结构，提升市场份额。公司已经成功赴港募资，将拓展国内渠道，有望继续强化市场地位。长期看好公司有望凭借先发优势，在中国奢侈品行业快速成长的蛋糕中分得较高市场份额，实现收入、业绩较快增长。预计中免2022-2024年EPS分别为3.86、7.46、9.59元，PE分别为43.40、22.45、17.45X，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　1、疫情对入琼旅客产生的影响时间和幅度较长；
　　2、海口国际免税城开业初期带来的收入业绩不及预期。