华泰证券-中牧股份-600195-销售回暖，Q3收入同比增长-221030

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　　9M22归母净利润4.00亿元，yoy-13.82%
　　22年10月28日公司发布2022年第三季度报告，前三季度公司实现营业收入41.25亿元，yoy+5.63%，实现归母净利润4.00亿元，yoy-13.82%。
　　单季度看，22Q3公司实现营业收入15.29亿元，yoy+15.71%，实现归母净利1.43亿元，yoy-3.00%。公司Q3收入同比增幅相比上半年扩大，净利润降幅相比上半年收窄，动保龙头优势进一步稳固。公司产品竞争力强、市场化销售增速快，我们上调22-24年疫苗销量增速，我们预计公司22-24年归母净利润分别为5.92、7.21、9.16亿元，对应EPS分别为0.58、0.71、0.90元，参考2022年可比公司Wind一致预期29倍PE均值，考虑到公司处于改革红利期，我们给予公司22年33倍PE，目标价19.14元，维持“买入”评级。
　　Q3营收实现同比正增长，扣除投资收益净利润同比增加前三季度公司归母净利出现下降，但扣除投资收益的净利润同比微增0.73%，在猪价回暖的带动下，公司疫苗需求回升，Q3收入实现两位数同比增长，扣除投资收益的净利润实现1.22亿元，同比上升7.94%。公司Q3毛利率/净利率分别为20.19%/9.37%，同比分别-10.63pct/-1.81pct，毛利率下降的原因是公司化药销售占比提升，产品结构的变化拉低毛利率。费用率方面，公司Q3销售、管理、研发、财务费用率分别为6.87%、5.30%、1.92%、-0.14%，同比分别-3.5pct、-0.3pct、-0.7pct、0.09pct，销售费用率同比下降明显，主要由于公司销售体系的不断改革，期间费用率同比下降-4.41pct。
　　市场化改革继续，央企焕发新活力
　　公司为央企旗下的动保龙头，管理、销售、激励、服务方面的不断改革正在激发公司的创新活力。产品方面，公司全面梳理流程，开展全系列产品工艺升级改造；销售方面，公司整合市场化营销团队，强化协同营销，进一步扩大市场化产品市占率；服务方面，公司继续加大集团客户的开发，通过线上线下活动维护客户关系，坚持以客户为中心，提升客户粘性。
　　目标价19.14元，维持“买入”评级
　　我们预计公司22-24年归母净利润分别为5.92、7.21、9.16亿元（前值5.24、6.22、7.17亿元），对应EPS分别为0.58、0.71、0.90元（前值0.51、0.61、0.70元），目标价19.14元（前值16.83元），维持“买入”评级。
　　风险提示：生猪存栏恢复不及预期，市场化销售推进不及预期，动物疫苗市场竞争加剧，猪价波动剧烈影响产品需求。