国泰君安-华能水电-600025-2022年三季报点评：汛期来水偏枯，新能源初见成效-221030

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　　本报告导读：
　　汛期来水偏枯，Q3电量同比持平，业绩略低于预期。
　　投资要点：
　　维持“增持”评级：考虑到22年云南省主汛期来水偏枯，下调22年EPS至0.40元（前值0.46元），维持23-24年EPS 0.47/0.51元；维持目标价9.20，维持“增持”评级。
　　 Q3业绩略低于预期。公司1~3Q22营收168亿元，同比+8.2%；归母净利润59.6亿元，同比+22.7%。公司3Q22营收56.6亿元，同比0.1%；归母净利润21.2亿元，同比-2.1%，略低于我们此前预期。公司3Q22财务费用7.2亿元，同比-13.0%（-1.1亿元），我们测算公司3Q22单季度年化融资成本3.34%，同比-0.43 ppts。
　　汛期来水偏枯，Q3电量同比持平。我们测算公司3Q22上网电量293亿千瓦时，同比+0.1%，增速较2Q22回落13.4 ppts，主要由于3Q22澜沧江流域来水同比偏枯3~4成。我们测算公司3Q22度电收入0.193元/千瓦时，同比-0.1%，我们推测或为外送电量占比下降抵消省内市场化交易电价上行因素，云南省3Q22加权平均市场交易电价0.152元/千瓦时，同比+21.4%。22年10月云南省加权平均市场交易电价同比+20.9%，我们预计云南省内市场化电价有望持续温和上涨。
　　新增并网电站，新能源建设初见成效。3Q22公司新松坡等三座光伏电站成功投产发电，公司规划22年拟投产新能源装机1.3 GW。
　　1~3Q22公司购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金合计41.7亿元，同比+104%，我们预计后续新能源装机有望加速增长。
　　风险提示：来水不及预期，市场化电价涨幅低于预期等。