中泰证券-乐歌股份-300729-海运、汇率改善，盈利能力环比修复-221028

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　　事件：公司发布2022年第三季度报告。2022年前三季度公司实现营业收入23.12亿元，同比增长10.10%；实现归母净利润1.58亿元，同比增长28.12%；实现扣非净利润0.66亿元，同比下降31.80%。单季度来看，公司22Q3实现营业收入7.64亿元，同比增长8.63%；实现归母净利润0.28亿元，同比下降29.57%；实现扣非净利润0.57亿元，同比增长82.94%；非经常性损益-2897万元，主要系公司对部分美元头寸锁汇等因素形成的投资损益-3809万元。
　　海运费回落、美元升值，盈利能力大幅改善。1）盈利端，22Q1-3公司实现毛利率39.89%（+0.03pct.），归母净利率6.85%（+0.96pct.），扣费净利率2.85%（-1.75pct.）。
　　单季度看，22Q3公司实现毛利率40.47%（+3.87pct.），归母净利率3.65%（-1.98pct.），扣非净利率7.44%，同比+3.02pct.，环比+5.92pct.。毛利率同比修复主要系美元升值影响。2）费用端，22Q3公司销售费用率为22.14%，同比+0.51pct，环比-3.28pct.，主要系海运费大幅回落影响；管理费用率为5.52%（+1.07pct.）；研发费用率为4.42%（+0.18pct.）；财务费用率为-0.85%（-2.31pct.），主要系本期人民币贬值形成汇兑收益约3000万元。
　　聚焦智能升降家居，海外仓打造第二成长曲线：
　　海外智能升降家居消费疲弱，电商驱动内销快速成长。1）跨境电商：22H1公司跨境电商销售收入同比增长8.64%，我们估算22Q3跨境电商约同比增长4%。海外通胀高企、消费信心下滑，整体销售增长有所放缓。拆分看，22H1独立站营收2.81亿元（+10.2%），亚马逊渠道营收4.43亿元（+5.68%）。2）外销2B业务：22H1公司外销2B业务约同比下滑13%，我们估算Q3约同比下滑27%，海外客户去库存压力已有所缓和，订单环比有望回升。3）内销：22H1公司内销收入约同比增长27%，我们估算Q3约同比增长13%，其中线上同比约增长36%。继去年乐歌品牌出圈后，公司持续开展新媒体内容营销，9月起在全国核心城市投放梯媒广告，品牌知名度持续提升，内销扬帆启航，线上发力率先突围。
　　海外仓业务加深护城河，放量打造第二成长曲线。公司全力推进跨境电商公共海外仓创新服务综合体项目，采用“小仓并大仓”的方式滚动发展，截至2022年中，全球拥有15仓，在为自身跨境电商业务赋能的同时，向近400家的中小外贸企业提供了包括海外仓储、尾程派送等服务，并逐步提供覆盖头程海运等跨境电商物流一站式服务。
　　22H1公司海外仓收入1.81亿元，同比增长165%，我们估算Q3约同比增长150%。
　　海外仓夯实公司竞争壁垒，带动中国制造出海，打造公司第二成长曲线。
　　投资建议：公司人体工学自主品牌优势突出，海外仓加深竞争壁垒，有望实现国内国际业务共同发展。我们预期公司2022-2024年实现营收31.48、39.73、48.78亿元，同增9.6%、26.2%、22.8%，实现归母净利润2.23、3.01、3.89亿元，同增20.6%、35.1%、29.3%（海外需求下行，影响公司经营，下调盈利预测，前次预测值为2.70、3.88、5.34亿元），EPS为1.01、1.36、1.76元，维持“买入”评级。
　　风险提示：中美贸易摩擦加剧风险、行业竞争加剧风险、原材料价格、海运费用及汇率波动风险