长江证券-厦门钨业-600549-2022Q3点评：材料需求强劲，经营业绩稳健-221030

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　　事件描述
　　公司发布2022年三季报，2022Q1-3实现营业收入369.16亿元，同比+66.50%，实现归母净利13.06亿元，同比+31.27%；2022Q3实现营业收入127.58亿元，同比+60.49%，环比6.55%，实现归母净利3.98亿元，同比+29.46%，环比-24.80%。
　　事件评论
　　三大板块稳中向好。2022Q3钨钼、能源新材料、稀土业务分别实现营业收入32.9亿、79.0亿、15.3亿，占总比例26%、62%、12%，环比-5%、-7%、-6%；实现利润总额3.34亿、3.85亿、0.57亿，占总比例46%、53%、8%，环比-29%、+4%、-49%。能源新材料盈利环比实现增长，钨钼、稀土业务盈利环比有所下降。同时Q3房地产业务利润总额-0.48亿元，环比基本持平。
　　钨钼板块：光伏钨丝快速放量，传统硬质合金刀具需求疲软拖累板块盈利能力下滑。（1）光伏钨丝景气再得验证，伴随公司200亿米光伏钨丝项目投产，钨丝出货量增长显著。
　　2022Q1-3细钨丝销量174亿米，2022Q3细钨丝销量87亿米，环比增长35亿米。估算目前公司光伏钨丝年化产能已达240亿米，实现满产满销。全年光伏钨丝有望实现160亿米以上出货，放量速度超预期。（2）制造业需求走弱+销售淡季，硬质合金、刀具盈利能力或环比下滑。2022Q3公司硬质合金、切削工具销量均环比小幅下滑。在三季度上游钨精矿、APT、钨粉等产品均价环比基本持平、高毛利率光伏钨丝大幅放量的背景下，或主要系受宏观经济影响需求走弱导致盈利能力下滑，并拖累板块盈利；随Q4销售旺季来临，盈利有望环比改善。2022Q3钨钼板块利润率10%，环比-4pct。看好深加工+光伏钨丝助力下钨钼板块焕发新生、持续成长。
　　能源新材料：出货量环比微增，单吨净利维持稳定。2022Q3公司正极材料出货量2.24万吨（Q22.18万吨），环比基本持平。三季度公司新增三元产能建成陆续投产，但由于产品排产部分产线有所切换对产量有小幅影响，预计Q4出货量增长将更为显著。2022Q3公司实现单吨净利1.47万/吨较Q2环比基本持平，在Q3钴价持续下跌的背景下，并凭借中镍高电压正极占比提升产品结构改善以及产能爬坡对费用的摊薄，实现了单吨盈利水平的稳定。看好公司低库存高周转战略下，技术为矛产品持续放量实现业绩稳健增长。
　　稀土板块：磁材销量环比增长，稀土跌价压制板块盈利。2022Q3公司磁材销量环比增长明显。但考虑到Q3稀土价格环比下跌，氧化镨钕、氧化镝均价环比-20%、-11%，或对板块整体盈利能力有所拖累，稀土板块利润率4%，环比-3pct。公司联手赤峰黄金开发老挝中重稀土资源，并积极加码布局下游磁材深加工产能，年底产能有望增长至1.2万吨，重点看好公司全产业链布局下稀土板块各环节放量弹性。
　　公司作为少有的平台型新材料企业，凭借深厚的技术积淀以及改善的管理机制，有效调动三大板块的内生迭代及高速发展的活力，紧扣需求高景气的下游赛道进行布局扩产。展望未来，三大板块有望共振向好，公司发展有望再上台阶。看好公司持续成长性及投资价值。
　　预计2022-2024年公司有望实现归母净利17.7、26.2、33.0亿，PE16X、11X、9X。
　　风险提示
　　1、公司产能扩张不及预期；
　　2、下游需求不及预期。