德邦证券-老白干酒-600559-业绩超预期，中高档酒持续发力-221030

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　　事件：公司发布2022年三季报，2022前三季度公司实现营业总收入34.55亿元，同比增长24.78%；实现归属于上市公司股东的净利润5.33亿元，同比增长113.83%。第三季度公司实现营业总收入14.30亿元，同比增长27.93%；实现归属于上市公司股东的净利润1.71亿元，同比增长36.56%。与此前业绩预告相符。
　　中档酒收入提升明显，武陵酒继续高增长。22Q3当季高档酒/中档酒/低档酒分别贡献营收6.22/4.16/2.78亿元，同比增长22.39%/48.93%/14.77%，分别占比47.25%/31.60%/21.14%。第三季度高档酒增速较上半年略放缓，但是40-100元价位的中档酒继续发力，收入有比较明显的提升。按地区分类情况来看，22Q3当季河北省内实现营收8.62亿元，同比提升23.38%；省外市场山东/安徽/湖南分别实现营收0.33/1.88/1.65亿元，分别同比变动-7.07%/+69.75%/+56.95%，湖南武陵酒继续高增长，安徽文王贡酒表现超预期。公司河北省内经销商1491家，增加了90家；省外经销商9469家，环比二季度增加了93家，新增经销商主要集中在河北和山东区域。
　　销售费用率大幅下降，所得税影响净利率。22Q3毛利率为67.22%，同比下降0.78pct。费用端22Q3公司销售费用率/管理费用率分别为27.00%/8.51%，分别同比变动-4.14pct/+0.26pct。22Q3归母净利率11.94%，同比提升0.76pct，在销售费用率大幅下降，其他费用率平稳的情况下，净利率没有大幅提升的原因是所得税率较高，所得税率较去年同期提升了2.59pct。22Q3公司合同负债达19.84亿元，同比增加2.36亿元，预收款继续高位运行。
　　激励促成长，武陵正起量，河北王有望迎拐点，维持“买入”评级。预计22-24年公司营业收入分别为46.77/55.94/67.09亿元，同比增速为16.13%/19.61%/19.93%，归母净利润分别为6.94/6.88/9.18亿元，同比增速为78.36%/-0.85%/33.34%，EPS分别为0.76/0.75/1.00元，对应22-24年PE为27.55X/27.79X/20.84X。我们认为公司将受益于省内次高端扩容，省外武陵酒仍处高速增长期，股权激励激发公司活力，维持“买入”评级。
　　风险提示：疫情反复风险，省内竞争加剧风险，武陵酒销售不及预期