安信证券-宝立食品-603170-复调稳步向好，毛利率修复可期-221030

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　　■事件：公司公布三季报。2022年前三季度实现营收14.75亿元，同比+28.41%；实现归母净利1.53亿元，同比+5.15%；实现扣非归母净利1.41亿元，同比+2.39%。其中22Q3实现营收5.65亿元，同比+32.36%；实现归母净利0.61亿元，同比+22.72%；实现扣非归母净利0.60亿元，同比+20.52%。
　　■B端边际向好，C端维持高增。分产品看，22Q3复合调味料/轻烹解决方案/饮品甜点配料分别实现收入2.57/2.56/0.48亿元，同比+17.2%/49.0%/50.1%，三项主要业务均实现较快增长，22Q3百胜恢复速度较快，持续上新，贡献边际增量，同时公司持续发力重点潜力客户，进行资源倾斜，伴随成长，释放成效。轻烹业务持续高增，9月公告阿芬成为全资子公司，空刻网络持股比例上升至80%，控制力及协同效应进一步增强，同时新品稳步孵化，我们预计新品有望成为新的增长点。分渠道看，22Q3直销/非直销分别实现营收4.8/0.9亿元，同比+29.8%/48.7%，直销增长主要系空刻加速放量，同时大B渗透率提升，订单增长。分区域看，22Q3华东/华南/华北/华中/东北分别实现营收4.7/0.2/0.3/0.1/0.1亿元，同比+35.6%/-3.5%/31.4%/41.5%/14.4%，优势区域华东在疫情管控放松后，餐饮边际复苏，保持高速增长，22Q3新增经销商37家，开拓加速。
　　■毛利率实现回升，销售费用持续投放。22Q3宝立实现毛利率34.6%，同比+2.2pct，主要系淡季促销减弱，同时高毛利轻烹业务占比近一步提升，另外部分提价订单落地。22Q3销售/管理/财务/研发费用率分别为14.2%/2.7%/-0.3%/2.0%，同比+4.5/-0.3/-0.5/0.0pct，销售费用率增长主要系公司加强电商、梯媒等推广力度，加强品牌打造，以提升空刻GMV为主，综合实现净利率10.8%，同比-0.8pct，盈利能力保持稳定。
　　■BC协同发展，放量可期。宝立BC端双轮驱动，B端深度绑定核心大客户，需求稳定，渗透率稳步提升，同时不断获新客，带来边际增量。C端空客线上渠道加速放量，线下渠道亦在推进，已进入头部KA渠道。同时，宝立BC协同优势显著，B端布局有利于细致了解下游需求特征，在品类成熟后有望向C端推新，C端高毛利业务放量后有望反哺B端研发创新，我们认为此模式有利于推动宝立长期增长，空间可期。
　　■投资建议：我们预计2022-2024年收入为20.2/24.1/28.8亿元，净利润为1.9/2.6/3.4亿元，给予12个月目标价32.85元，对应2023年45倍市盈率，上调至买入-A评级。
　　■风险提示：方便速食竞争加剧、疫情反复导致餐饮需求受损、产能投放不及预期、原材料价格、食品安全