华安证券-天融信-002212-受限于下游低迷，前三季度着重布局-221029

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　　主要观点：
　　营收盈利同比下滑，行业整体需待恢复
　　营收端，公司2022Q3实现营收5.8亿元，同比下降14.8%；20223Q实现营收14.6亿元，同比增长5.3%，主要系二季度新签订单有限，三季度缺少追赶订单交付动力。利润端，公司2022Q3实现归母净利润-2.1亿元，同比下降341.6%;2022 Q实现归母净利润-4.2亿元，同比下降349.6%，主要系1）报告期内营业收入下滑，云计算等低毛利业务增幅较大且硬件成本增加：前三季度公司营业成本同比上升63.5%，而营业收入仅同比增加5.3%；2）前三季度销售费用同比上升33.5%：销售人员同比增加24.01%，销售人员薪酬同比增加31.56%，②公司加大地市下沉和渠道拓展，以及因疫情原因致外包实施费同比增加。总体来看，行业下游疲软导致二季度签单下降且硬件物料囤货成本上升，从而造成三季度营收增速下滑为普遍现象。展望未来，三季度的恢复情况可见，公司作为传统硬件防火墙的龙头，有望在今明两年摆脱二季度的存留影响，达成盈利目标。
　　前三季度费用前置，助未来营收发力
　　前三季度，公司费用总计同比增加16.2%，主要系：公司研发费用同比上升11.2%，管理费用同比上升33.4；销售费用率较去年同期上升8.4pct。
　　目前研发已见成效，在云计算、信创安全、数据安全、工控安全等方向的前置投入已完成，云计算产品收入增长符合预期，1至9月收入同比增长299.69%。销售方面，公司加大了行业渠道投入，有望助力营收利润提速。
　　投资建议
　　我们预计公司2022-2024年分别实现收入40.3/51.6/63.9亿元，同比增长20.3%/28%/23.7%；实现归母净利润4.4/5.7/7.0亿元，同比增长93.0%/28.6%/22.1%，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　1）研发突破不及预期；2）政策支持不及预期；3）产品交付不及预期。