华泰证券-中国化学-601117-Q3毛利率承压，精细化管理显成效-221030

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　　22Q3营收/归母净利润同比+32.7%/+10.9%，维持“买入”评级
　　10月28日公司发布三季报：22Q1-3实现营收/归母净利/扣非归母净利1206/37/36亿元，同比+33.2%/+28.4%/+32.3%；其中Q3分别为454/11/10亿元，同比+32.7%/+10.9%/+10.0%，Q3归母净利低于我们预期（13亿），主要系毛利率下滑超预期。考虑到今年以来己二腈价格下跌，我们下调公司22-24年归母净利润预测为53/64/77亿（前值55/71/89亿），可比公司22年Wind一致预期平均11.4xPE，考虑公司22年多个实业项目已陆续开车，有望逐步迎来全新增长阶段，认可给予22年13xPE，下调目标价至11.36元（前值11.75元），维持“买入”评级。
　　化工主业保持良好承接，基建景气度较高
　　22Q1-3公司综合毛利率8.1%，同比-1.9pct，22Q3综合毛利率7.0%，同比/环比-1.7/1.8pct，我们认为主要系受原材料价格上涨影响导致毛利率下滑。22Q1-3公司累计新签订单2355亿元，同比+36.7%，其中Q3新签731亿元，同比/环比+80.5%/+24.8%。分业务看，化学工程/基础设施/环境治理/实业与新材料新签556/126/11/10亿，环比+30%/+32%/-19%/-45%，公司核心主业化工工程保持较好承接水平，稳增长政策下基建景气度高。分地区看，22Q1-3境内/境外新签订单2145/210亿元，同比+33.2%/+87.2%，22Q3境内/境外同比+87%/-11%。
　　精细化管理成效显著，经营性现金流同比改善
　　公司22Q1-3期间费用率4.1%，同比-1.56pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为0.22%/1.47%/2.71%/-0.35%，同比-0.06/-0.55/-0.35/-0.61pct，系受益于公司收入规模扩大和内部优化管理。22Q3期间费用率4.0%，同比-1.91pct。22Q1-3归母净利率为3.1%，同比-0.12pct，Q3单季为2.4%，同比-0.46pct，主要系受到毛利率下滑影响。公司22Q1-3经营活动现金流-63.9亿元，同比多流出23.2亿元，其中22Q3净流出19.1亿元，同比少流出17亿元，收现比/付现比为88.2%/87.9%，同比-9.3/-8.9pct。
　　回购股票拟开展限制性股票激励，进一步激发国企活力
　　公司8月15日公告限制性股票激励计划（草案），拟向不超过500人，授予不超过6109万股限制性股票，约占公司总股本1%，授予价4.81元，股票来源为公司回购股票。拟满24月后分三年解锁，解锁条件为23-25年：1）扣非加权平均ROE分别不低于9.05%/9.15%/9.25%；2）以21年为基数，扣非净利润CAGR不低于15%；3）完成EVA考核目标。截至10月14日，公司累计回购3700万股，占总股本0.61%，均价为8.03元/股。
　　风险提示：毛利率持续下降，海外业务波动较大。