中泰证券-宝丰能源-600989-淡季凸显盈利韧性，看好公司高成长性-221028

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　　事件：10月27日，公司发布2022年三季报：2022年前三季度实现营业收入214.85亿元，同比增长32.66%；实现归属母公司净利润53.73亿元，同比增长1.02%；实现扣非归母净利润57.47亿元，同比增长3.97%。2022Q3单季实现营业收入70.9亿元，同比增长23.76%，环比下降10.03%；实现归属母公司净利润13.58亿元，同比下降14.31%，环比下降40.14%；实现扣非归母净利润14.69亿元，同比下降11.38%，环比下降38.59%。
　　点评：
　　盈利能力同环比下降，精耕细作严控费用支出。盈利能力方面，公司2022年前三季度毛利率为36.62%，同比-11.84pct；净利率为25.01%，同比-7.83pct；ROE为16.55%，同比-2.92pct。Q3单季公司毛利率为29.79%，环比-11.02pct；净利率为19.15%，环比-9.63pct；ROE为4.08%，环比-2.9pct。盈利能力有所下滑的原因一方面是由于公司9月对二期甲醇、烯烃项目进行为期26天的检修影响甲醇、聚烯烃产量释放；另一方面随着Q3主营产品价格大幅下调，业绩盈利能力承压明显。
　　期间费用方面，2022年前三季度公司期间费用率为3.99%，同比-3.14pct。其中，销售费用率为0.24%，同比-2.15pct，管理费用（含研发费用，可比口径）率为2.94%，同比-0.54pct，财务费用率为0.81%，同比-0.45pct。此外，公司注重研发创新投入，2022年前三季度公司合计研发费用为1.35亿元，同比+0.92%。
　　主营产品价格下滑，焦炭扩产产销增扩。产销方面，2022年前三季度主营产品聚乙烯/聚丙烯/焦炭的产量分别为53.17/49.61/450.4万吨，同比-2.87%/+10.91%/+32.84%；Q3单季各产品产量分别为16.05/15.59/180.04万吨，同比-11.08%/-10.71%/+64.45%，环比-14.58%/-9%/+17.38%。前三季度各主营产品销量分别为53.38/50.22/449.33万吨，同比+0.49%/+15.39%/+34.45%；Q3单季各产品销量分别为16.47/16.14/186.93万吨，同比-4.19%/-3.06%/+77.25%，环比-12.96%/-10.81%/+26.54%。焦炭产销量同环比上升的原因主要系5月公司300万吨焦炭新增产能释放所致。价格方面，根据Wind，2022年前三季度聚乙烯/聚丙烯/焦炭均价分别为8558/8424/3201元/吨，同比+6.27%/+0.66%/+20.87%；Q3单季各产品均价分别为7939/7953/2732元/吨，同比-5.53%/-7.4%/-9.7%；环比-9.73%/-8.44%/-23.68%。原料方面，原煤/动力煤/炼焦煤前三季度均价分别为812/1185/2295元/吨，同比+25.45%/+32.31%/+62.1%；Q3单季各原料价格分别为846/1254/2167元/吨，同比-2.29%/+9.33%/+15.69%，环比+4.97%/+3.03%/-15.57%。价差方面，聚乙烯/聚丙烯/焦炭前三季度的价差分别为3402/3269/218元/吨，同比-15.29%/-24.59%/-73.05%。Q3单季各产品价差分别为2537/2552/-85元/吨，同比-17.61%/-21.85%/-114.41%，环比-29.82%/-27.24%/-134.96%。一方面据公告，公司9月对二期甲醇、烯烃项目进行为期26天的检修，另一方面三季度由于疫情等因素聚烯烃产品价格有所承压，焦炭产品放量对冲盈利下滑，淡季凸显盈利韧性。
　　内蒙项目进入最后冲刺期，多项目陆续达产成长加速。公司作为国内煤化工龙头企业，公司现有煤制烯烃产能120万吨/年。2022年5月，随着300万吨/年焦炭项目顺利转固贡献产能增量，公司焦炭总产能提升至700万吨/年。新增项目方面，2022年9月，生态环境部正式受理公司内蒙项目环评资料，该项目总投资478.11亿元，建设3×220万吨/年甲醇、3×100万吨/年甲醇制烯烃、3×50万吨/年聚丙烯、3×55万吨/年聚乙烯、20万吨/年C4制1-丁烯、20万吨/年蒸汽裂解装置，待环评工作通过后将开工建设。此外，宁东三期100万吨煤制烯烃项目中150万吨/年甲醇产能预计于2022年底投产，25万吨/年EVA产能和100万吨/年烯烃产能预计于2023年正式投产；宁东四期50万吨/年于2022年10月更改投资内容，变更后公司总投资95.19亿元建设年产26万吨乙烯、24万吨丙烯并副产1.24万吨硫磺等产品，项目预计于2023年正式开工建设。绿氢项目方面，公司目前已形成30000标准立方米/小时电解水制氢产能。其中，太阳能电解制氢储能及应用示范扩建项目于2022年7月正式受理获批，建成后年产氢气6.4亿标方，年副产氧气3.2亿标方，预计于2022年12月建成投产；绿氢与煤化工耦合碳减排创新示范项目当前已过公示期，风光制氢一体化示范项目拟于2024年开始建设，运行正常半年后开始供应绿氢和绿氧，未来公司有望形成年产百亿标准立方米、百万吨绿氢生产能力，一举成为全球最大的绿氢生产厂和供应商。
　　风险提示：产品及原料价格波动、项目进度不达预期、安全环保因素。
　　盈利预测：由于公司产品价格与原料价格波动，我们调整公司的盈利预测，预计2022-2024年归母净利润分别为72.18亿元、83.26亿元、194.76亿元（原为80.79亿元、109.75亿元、213.99亿元），维持“买入”评级。