海通证券-淮北矿业-600985-公司季报点评：煤炭业务价稳量减，可转债助推产业链延伸-221029

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　　前三季度归母净利同比+38%，22Q3环比-14.7%。2022年前三季度公司实现营收/归母净利573.1/52.2亿元，同比+17%/37.7%，扣非净利53.5亿元，同比+45.5%，非经主要为资产处置损失2.7亿元。Q3单季，公司归母净利16.6亿元，同比+31.5%，环比-14.7%。
　　 22Q3煤炭业务环比价稳量减，毛利率有所提升。1）产销量：前三季度公司商品煤产/外销量1796/1524万吨，同比+10.1%/+2.9%，其中Q3单季商品煤产量553万吨，同比/环比+9.2%/-13.8%，外销量477万吨，同比/环比-3.9%/-9.9%，我们认为产销量环比下滑或因生产接续问题。2）售价：前三季度商品煤综合售价1190元/吨，同比+60.5%，其中Q3单季售价1203元/吨，环比/同比-2.4%/+58.7%。3）成本：前三季度单位综合成本690元/吨，同比+56.3%，其中Q3单季698元/吨，环比/同比-6%/+52.5%。4）毛利率：
　　前三季度煤炭业务毛利率42.02%，同比+1.56pct，其中Q3单季41.98%，环比/同比+2.25/2.35pct。公司陶忽图项目（产能800万吨，权益比例51%）已获国家发改委核准，目前正在办理采矿权新立手续，远期成长可期。
　　受成本拖累焦化板块盈利下滑，甲醇增量可期。前三季度公司焦炭产/销量278/276万吨，同比-10.1%/-10.5%，销售均价3013元/吨，同比+26.1%，原料煤采购均价2152元/吨，同比+52%。Q3单季，焦炭销量81万吨，环比-21.0%，售价/原料煤采购均价2693/2141元/吨，环比-19.7%/-5.5%，焦化盈利进一步下滑。前三季度公司甲醇产/销量24.3/23.6万吨，同比-8.1%/-10.2%，销售均价2343元/吨，同比+10.8%。Q3单季，甲醇销量7.4万吨，环比-13.9%，售价2171元/吨，环比-11.2%。我们认为，随着50万吨甲醇焦炉煤气综合利用项目逐渐达产，Q4及明年甲醇产销量有望抬升。
　　积极延伸绿色建材产业链，成功发行可转债拓展煤化工品种。上半年，雷鸣科化竞拍获得湖南靖州近9000万吨石灰石资源，进一步增加砂石骨料储量，并且有序推进新型建筑及绿色建材项目，未来盈利贡献可期。此外，公司成功发行可转债募集资金30亿元，其中23亿元用于年产60万吨甲醇制乙醇项目，计划建设期两年。我们认为，项目建成投产后有望新增煤化工品种乙醇，实现产业链的延伸和资源的高效利用。
　　盈利预测与估值。我们认为公司煤焦一体化，盈利兼具稳定及弹性。我们预计公司22~24年归母净利为70.07/82.38/84.70亿元，EPS为2.82/3.32/3.41元，根据可比公司估值，给予公司22年7~8倍的PE，对应合理价值区间为19.77~22.59元，维持“优于大市”评级。
　　风险提示。需求大幅下滑，新建项目投产不及预期。