西南证券-壹网壹创-300792-营收结构调整卓有成效，静待需求释放-221028

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　　事件：公司发布2022年三季报，2022年前三季度实现营业收入10.2亿元，同比增长39.2%；实现归母净利润1.5亿元，同比减少27.8%。2022Q3单季度实现营收3.8亿元，同比增长57.7%；实现归母净利润0.4亿元，同比减少45.6%。
　　新增品类GMV高增，渠道拓展初见成效。2022年前三季度，公司累计实现GMV 156.5亿元，较2021年同期GMV略有增长。从渠道来看，天猫平台呈现增速放缓态势，但依然占据流量的核心地位，公司深度合作多年的OLAY、欧珀莱、毛戈平等品牌都依然保持稳健增长；此外公司积极拓展存量客户的全域合作，如毛戈平、艾杜纱、欧珀莱二季度增加快手、拼多多等渠道合作，实现较快增长；京东渠道受北京疫情影响，三季度有一定下滑。从品类来看，个护GMV保持稳健增长，2021年新增的食品、宠物、珠宝品类GMV增速较快，美妆、家电、潮玩品类受疫情影响，GMV有一定下滑。
　　疫情影响叠加去库存，盈利能力短期承压。公司2022Q3毛利率同比下降18.4pp至28.7%；费用端，公司销售/管理/研发/财务费用率分别为8.6%/5.2%/2%/-1.6%，分别同比变动+4.5pp/-3.7pp/-2.4pp/+1.9pp。三季度网络零售消费市场进入淡季，加之疫情反复与消费疲软，公司为保持原有营收规模，加大了销售费用投放，销售费用率提升；另一方面，公司为提高经营质量，报告期内清理部分品牌库存使毛利率有所承压。毛利率下滑叠加费用率增长，公司净利率同比下滑21.8pp至12.6%，盈利能力承压明显。
　　消费需求有待恢复，稳步推进品类拓展。第三季度位于二季度“618”及四季度“双11”等大促活动之间，消费需求有滞后性，网络零售市场进入消费淡季，预期Q4公司GMV随消费复苏逐渐回升。另外宠物、食品、珠宝品类GMV的高增进一步验证了公司从美妆拓展至其他类目的可行性，精细化运营、营销创意服务能力是公司在行业内的护城河，有望后续通过多渠道、多品类的运营方式延续增长态势。
　　盈利预测与投资建议。预计2022-2024年EPS分别为1.29元、1.60元、1.98元，对应PE分别为21倍、17倍、14倍。考虑到公司业务结构转型持续推进，品类拓展验证可行，盈利能力有望逐步恢复，首次覆盖给予“持有”评级。
　　风险提示：行业竞争加剧、消费复苏不及预期、自有品牌推出不及预期。