西部证券-华润三九-000999-2022年三季报点评：Q3业绩恢复明显，感冒品类和配方颗粒值得期待-221028

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　　事件：华润三九发布2022年三季报，报告期内实现营业收入121.11亿元（同比+7.53%），归母净利润19.52亿元（同比+11.17%），扣非归母净利润17.83亿元（同比+10.08%）。单三季度实现营业收入37.10亿元（同比+9.18%），归母净利润5.19亿元（同比+36.52%），扣非归母净利润4.51亿元（同比+27.17%），业绩增长略超预期。
　　Q3业绩恢复明显。分产品看，CHC业务实现较快增长，其中感冒药恢复较好，主要受益于南方地区流感发病率提升和疫情防控第九版方案出台后对四类药销售的明确规范，叠加去年同期感冒品类基数较低；儿科、胃药、皮肤药、易善复和大健康业务都表现良好。处方药业务整体实现增长，专科线业务方面，中药注射剂有所下滑，主要受到疫情和集采的叠加影响，易善复、诺泽等增长较好；国药业务略有增长，主要系饮片业务带动，配方颗粒业务有一定下滑，主要系受政策扰动较大，三季度外部销售备案进度低于预期，但在逐季改善，预计四季度实现重点区域销售正常。
　　利润端增长显著。单Q3营业利润率为16.36%，同比+4.28pct，主要在于业务结构及成本因素。其中毛利率为54.52%，同比-3.94pct，主要系毛利率相对较高的专科线业务占比有所下降，毛利率相对较低的饮片业务占比提升和配方颗粒业务在执行新国标之后成本有明显上升；销售费用率为28.27%，同比-7.59pct，主要系公司主动进行费用管理，叠加处方药业务占比下滑。
　　公司计划四季度加大费用投放，但预计全年费用率同比有所下降。
　　维持“买入”评级。暂不考虑昆药并表的影响，预计2022-2024年归母净利润23.47/27.86/32.58亿元，同比增长14.7%/18.7%/16.9%，EPS为2.37/2.82/3.30元，对应PE分别为22.19x/18.70x/15.99x。考虑到公司具有较强的品牌价值、渠道优势和在中药配方颗粒的先发优势，维持“买入”评级。
　　风险提示：集采等政策调整风险、并购整合风险、成本上涨风险