华西证券-深信服-300454-盈利持续改善，Q4利润有望历年最佳-221027

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　　事件概述
　　 2022年10月27日晚，深信服发布2022年第三季度报告，2022年Q1-Q3公司实现营业总收入47.48亿元，同比增长8.49%。公司归属于上市公司股东的净利润为-6.97亿元，公司归属于上市公司股东的扣非后净利润为-8.00亿元。
　　控费效果明显，盈利持续改善
　　单季度看，公司Q3实现营业收入19.33亿元，同比7.96%，Q3归属母公司股东的净利润为-0.07亿元，基本实现盈亏平衡，与我们预期基本一致。
　　根据公司公告，公司营业收入同比增速不理想，主要是由于年初至今国内多省市出现了疫情反复的情形，对公司下游市场需求、业务拓展和产品交付造成了一定的负面影响，导致公司新增订单情况不理想。公司网络安全业务增长较为乏力，基础网络和物联网业务收入有所下滑，影响了公司营业收入整体增长率。随着各行业用户上云、用云进程的加速，公司云计算及IT基础设施业务收入增速恢复相对平稳。
　　我们认为，来自政府和中小企业的收入在公司整体营收中占比较高，这部分的下游需求受疫情影响较大；同时基础网络和物联网业务收入下滑影响整体营收表现；在多重困难的情况下，公司的营收情况反映公司整个体系的战斗力仍在。
　　Q3在新进应届毕业生的情况下，费用端表现良好：销售、管理、研发费用的同比增长率为4.34%/-1.66%/5.97%，均低于营收增速，控费效果明显。Q3单季度毛利率为63.78%，同比、环比皆有改善。我们认为，费用增速的下降和毛利率的提升将共同助力公司盈利能力的改善，随着后续需求恢复、营收增速回归，盈利能力有望持续改善。我们坚定认为，公司正处于盈利向上的起点。
　　多重因素叠加，需求即将改善，Q4利润表现有望历年最佳
　　根据公司公告，第三季度以来，部分行业客户的需求有所恢复，公司新增商机、订单情况环比出现改善迹象。
　　同时国务院办公厅近日印发《第十次全国深化“放管服”改革电视电话会议重点任务分工方案》,要求依法盘活用好5000多亿元专项债地方结存限额，与政策性开发性金融工具相结合，支持重点项目建设。引导商业银行扩大中长期贷款投放，为重点项目建设配足融资。
　　我们认为，教育、医疗、制造是深信服的优势行业，相关信贷措施的落实将有利于下游需求的改善。同时深信服已推出基于ARM架构的超融合产品，积极融入国产生态，将直接受益于国产化渗透率的提升。多重利好因素叠加，22Q4利润表现有望历年最佳。
　　 “缓收款”体现公司担当，有利于增加体系凝聚力
　　根据公司公告，公司暂停向部分疫情严重地区渠道伙伴收取预付款，且渠道伙伴账期需求有一定程度增加。
　　我们判断，由于疫情原因公司主动暂停收取部分预付款、适当延长部分账期。以上举措虽然短期影响现金流表现，但与代理商共度难关有利于增加整个体系的凝聚力，增强公司的核心竞争力。
　　投资建议
　　我们维持盈利预测不变：22-24年营收预测分别为80.09/102.39/131.66亿元，22-24年每股收益（EPS）分别为0.67/1.97/3.01元，对应2022年10月27日120.69元/股收盘价，PE分别为179.8/61.1/40.1倍，维持公司“买入”评级。
　　风险提示
　　1）疫情导致企业IT预算下降；2）行业竞争加剧导致盈利水平下降；3）核心技术突破进程低于预期；4）新产品推广进程不及预期；5）公司核心人才团队流失。