浙商证券-天康生物-002100-2022三季报点评：生猪扭亏为盈，疫苗景气回升-221028

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　　投资要点
　　公司发布2022年三季报：
　　前三季度实现营收128.86亿元，同比增加4.51%，归母净利润2.58亿元，同比增加233.76%，扣非净利润2.61亿元，同比增加255.54%。单三季度实现营收48.77亿元，同比增加10.53%，归母净利润3.55亿元，同比增加181.85%，扣非净利润3.62亿元，同比增加183.93%。公司Q3业绩同环比改善明显主要系三季度生猪价格大幅上涨带动养殖利润释放，叠加疫苗景气复苏所致。
　　 Q3猪价维持高位，生猪养殖扭亏为盈
　　根据公司公告，公司Q3出栏生猪57.42万头，同比增长19.1%，1-9月累计出栏150.57万头，同比增长23.61%，目前已完成全年出栏目标（220万头）的68%。三季度受益猪价上涨，根据公司销售月报计算，预计Q3出栏生猪中仔猪数量占比约20%，其中育肥猪销售均价约21.5元/公斤，环比增长近50%，支撑生猪养殖业绩强势修复，单三季度合计实现销售收入12.亿元，同比增长63.2%。我们判断Q3公司养殖事业部育肥猪头均盈利约510元，环比Q2大幅扭亏（Q2头均亏损约310元），加上仔猪业务，预计生猪板块贡献约1.95亿利润。10月以来生猪价格上涨突破28元/公斤，公司出栏120公斤的肉猪头均盈利约千元，后续或受益传统猪肉消费旺季支撑猪价高位运行，预计Q4生猪养殖业务将持续贡献超额利润。
　　生产指标仍有改善空间，2023年出栏量或延续高增
　　①养殖成本有望进一步下降。公司Q3育肥猪成本略有上升，主要系甘肃产能利用率仍偏低，且前期母猪减少配种导致三季度出栏肥猪的猪苗成本升高所致。我们认为伴随甘肃猪场产能利用率提升，以及仔猪成本下降后，对应未来出栏的育肥猪成本仍有较大改善空间。
　　②出栏有望延续高增。根据公司公告，硬件方面预计到2022年底在新疆、甘肃、河南三地建成300-350万产能，并计划在川渝地区通过并购新增100-150万产能，为2023年实现进一步扩张打下基础。软件方面，根据公司公告，9月末存栏能繁母猪约13.5万头，后备母猪按照50%比例配置，预计到2022年底增加到15万头，以目前的PSY水平和存活率估计，即使不考虑并购，也能够支持2023年300万头以上的生猪出栏。
　　饲料销量稳健，Q4单吨净利有望提升
　　根据公告，公司1-9月累计销售饲料169万吨，同比去年基本持平（去年同期172万吨）。单三季度销售饲料59万吨，环比略有好转，但受玉米、豆粕等饲料原材料价格高企的影响，饲料业务盈利能力持续承压，Q3饲料单吨净利维持在50元/吨附近，环比Q2基本持平。我们认为Q4下游养殖业进入高额盈利区间，养户对饲料提价的容忍度增加，为公司提高饲料产品售价、传导成本端压力提供了空间，预计Q4饲料单吨净利环比Q3有所改善。
　　动物疫苗景气回升
　　根据公告，公司1-9月疫苗业务实现销售收入7.7亿元，同比增长6%。单三季度实现销售收入3.16亿元，同比去年增长30%，三季度疫苗收入增长明显的主要来源有：1）下游免疫积极性修复带动疫苗产品放量，公司布病疫苗、猪流行性腹泻疫苗销售收入增长明显；2）结算口径发生变化，去年以收到发票来确认收入，今年以发出货物、收到对方收获确认单来结算，由此今年三季度部分发出的货物，虽然还没有收到发票，但收入已经结算了。我们认为Q4下游养殖端持续盈利将带动公司疫苗产品进一步放量，销售收入有望保持高增速。
　　投资建议
　　公司生猪养殖业务有望乘周期之风，实现量价齐升，后周期饲料、动保业务有望随猪价起舞，助力业绩增长。考虑到2022年猪价上涨超预期，我们上调2022盈利预测，预计公司2022-2024年分别实现归母净利润6.92、19.98、22.01亿元，EPS分别为0.51、1.48、1.63元/股，对应PE分别为16.22、5.62、5.10倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：
　　生猪出栏量不及预期、生猪价格不及预期、原材料价格大幅波动、疫病爆发。