中泰证券-泸州老窖-000568-利润略超预期，配置性价比凸显-221028

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　　事件：泸州老窖公告2022年三季报，前三季度实现营业总收入175.25亿元，同比+24.20%；实现归母净利润82.17亿元，同比+30.94%。
　　略超市场预期，销售收现良好。公司22Q3实现营业总收入58.60亿元，同比+22.28%；实现归母净利润26.85亿元，同比+31.05%。对比公司此前披露的业绩预报，收入符合预期，利润贴近指引上缘，略超市场预期。增长质量较好，22Q3末合同负债与21Q3末基本持平，22Q3销售收现同增20.13%。
　　低度国窖和腰部产品表现出色。渠道反馈低度国窖1573、泸州老窖系列中的特曲、窖龄在国窖强势的西南、华北表现出色。我们预计低度1573带领国窖整体放量。特曲60版和窖龄延续上半年高增趋势；低端的光瓶黑盖精准投放，处于培育阶段，十四五目标积极。考虑到老窖22年开始主动淡化开门红以平滑各季度占比，春节回款基数不高，预计23年春节回款有望向好。
　　产品结构升级，费用提效，盈利能力明显提升。受益于腰部产品量价齐升，22Q3毛利率同比提升0.98pct至88.49%。公司持续推进费用向消费者端投入，提升费用效率，销售费用率同比降低2.1pct至13.62%；受益于规模效应，管理费用率同比降低0.32pct至4.92%；税金及附加占比同比降低0.98pct至9.17%。最终归母净利率同比提升3.06pct至45.82%。
　　市场运营能力领先，估值性价比强。联盟体形式不断释放活力并在多地拓展，团购积极部署发力有望贡献增速强势动力，且公司营销人员数量占有优势，不仅可以服务到经销商，还可以服务到终端和消费者，有利于核心大终端的服务和圈层拓展。估值方面，泸州老窖目前股价对应2023年估值不足20倍，相较于高端白酒价格带中茅台、五粮液等较为成熟的企业相比，泸州老窖有较强的成长性，未来业绩弹性空间更大。
　　盈利预测及投资建议：预计2022-2024年营业总收入分别为253/309/370亿元，同比增长23%/22%/20%；净利润分别为100亿/123亿/151亿元，同比增长26%/22%/23%；对应EPS为6.83/8.35/10.25，当前股价对应2022-2024年PE分别为23/19/16。维持“买入”评级。
　　风险提示：疫情持续扩散风险、新品推广进程放缓、食品品质事故风险。