华泰证券-翱捷科技-688220-3Q22：终端需求疲软，存货压力加大-221028

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　　3Q22营收低于预期，物联网需求仍较平淡
　　翱捷科技发布3Q22业绩，实现营收5.03亿元（yoy：-9%，qoq：-4%），低于我们此前预期（5.7亿元），归母净亏损0.98亿元(yoy：+13%；qoq：-76%)。3Q22移动宽带设备、共享类、可穿戴、智能家电等应用需求下滑较为明显，导致营收同/环比承压。尽管三季度毛利率持续提升，由于研发费用持续增长以及资产减值损失增加，公司单季度亏损幅度环比继续扩大。
　　考虑短期需求承压，我们下调22/23/24E收入预测至22.83/28.12/36.62亿元（原值：25.06/36.30/50.89亿元），考虑公司作为蜂窝基带通信芯片厂商的稀缺性及智能手机芯片新业务起量，给予12x 23PS（可比公司Wind一致预期7.7x 23PS），下调目标价80.7元（原值：90元），“买入”评级。
　　3Q22：终端需求疲软，存货减值风险增加
　　3Q22国内需求仍然较为平淡，海外经济下行压力加大，IoT行业需求疲软。
　　受Cat.1及Cat.4芯片出货量增长拉动，我们预计蜂窝基带芯片业务仍保持稳定增长。但面向智能家电领域的Wi-Fi芯片销量下滑或使得公司非蜂窝物联网芯片业务承压。3Q22毛利率37.79%（yoy：+3.45ppt，qoq：+2.13ppt），主要得益于第三代Cat.1新品开始起量，且部分芯片定制项目陆续交付。考虑供需结构扭转，蜂窝基带芯片市场竞争或将加剧，4Q22毛利率存在下行风险。截至三季度末，公司存货账面价值较上季末增加1.3亿元至10.92亿元，存货周转天数提升至264天（20/21年分别为166/158天），3Q22公司计提资产减值损失0.28亿元，预计四季度仍将面临存货减值压力。
　　展望：蜂窝全制式覆盖能力稀缺，布局智能手机打开长期空间公司持续加大研发投入，3Q22研发费用2.66亿元，研发费用率52.88%（yoy：+3.55ppt，qoq：+4.39ppt）。公司4G物联网芯片持续迭代，5G量产版流片今年上半年已经完成，预计4Q22将陆续给客户送样。除了继续强化在物联网市场的优势以外，公司可穿戴及智能手机芯片研发也取得了良好进展。4G智能手机芯片工程版在今年4月已经回片，目前测试情况良好，我们预计量产版将于今年年底前流片，为公司营收的长期增长奠定基础。
　　投资建议：目标价80.7元，维持“买入”评级
　　短期受需求影响营收增速低于预期，但主营蜂窝基带芯片业务仍保持良好增长。长期来看公司将持续受益于物联网行业的快速增长以及自身份额的持续提升。受外部环境影响短期IoT需求增速放缓，下调22/23/24E收入预测至22.83/28.12/36.62亿元（前值：25.06/36.30/50.89亿元），给予12倍23PS（可比公司一致预期7.7倍23PS），下调目标价至80.7元，“买入”评级。
　　风险提示：产品研发不及预期，市场竞争加剧，客户导入不及预期。