东方证券-五粮液-000858-三季度增速超预期，浓香龙头底蕴凸显-221028

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　　公司公布22年三季报，22年前三季度实现营收557.80亿元(yoy+12.2%)，归母净利润199.89亿元(yoy+15.4%)；其中21Q3实现营收145.57亿元(yoy+12.2%)，归母净利润48.90亿元(yoy+18.5%)，三季度业绩增速较高，超出市场预期。
　　三季度营收增速环比提升，调整口径下增速亮眼。公司22Q3营收同比增长12.2%，环比22Q2增速提升，预计主要因为：1）22Q3虽有疫情影响，但公司品牌力领先，多地反馈中秋国庆旺季终端动销仍实现同比增长；2）公司对渠道提供信贷服务等支持力度加大，提升渠道进货意愿。拆分量价，预计22Q3五粮液系列产品增长延续上半年量价齐升的趋势。22Q3末，公司合同负债余额29.63亿元，环比增加10.86亿元；测算得22Q3单季度收入+合同负债增加值为156.44元。
　　毛利率同比下降，控费提升盈利能力。22Q3毛利率73.29%(yoy-2.83pct)，预计主要因为公司对渠道的支持力度加大以及系列酒产品占比提升；前三季度毛利率75.97% (yoy+0.71pct)，稳步提升。22Q3销售费用率11.45%(yoy-2.77pct)，管理费用率4.11%(yoy-0.70pct)，公司费用控制加强，税金及附加占营收比重14.13% (yoy1.09pct)。综合，22Q3净利率35.10%(yoy+1.74pct)，盈利能力改善。
　　品牌力领先动销顺畅，期待春节旺季开门红。前期旺季结束后，普五批价有所下滑，目前在965元左右，边际上趋于稳定。五粮液品牌知名度高，普五在商务宴席等场合仍是首选的白酒产品之一，终端动销情况良好，营收增长有保证。新管理层上任以后，积极推进经营管理变革，有望进一步提升公司在渠道操作上的灵活度，提升渠道利润，推动终端成交价上行。近期，受海外金融环境收紧影响外资持续流出，同时市场担心白酒行业监管政策收紧等，白酒板块调整幅度较大，我们认为短期情绪波动不改变基本面的趋势。随着国内对经济的支持政策逐渐加强，白酒基本面有望企稳，在接下来的春节旺季中，公司作为头部品牌有望顺利实现开门红。
　　盈利预测与投资建议
　　下调营收和毛利率，预测公司22-24年每股收益分别为6.94、7.97和9.10元（原预测为6.94、8.09、9.31元）。结合可比公司估值，给予22年27倍PE，对应目标价187.38元，维持买入评级。
　　风险提示：渠道利润弱化、价格不及预期、食品安全事件风险。